Khi quy mô chưa nói hết sức mạnh
Hơn 35.000 tỷ đồng trái phiếu doanh nghiệp được phát hành trong tháng 8/2026, giảm 16% so với tháng trước đó. Dù quy mô chung thu hẹp, nhưng cơ cấu phát hành lại cho thấy một xu hướng rõ ràng: Ngân hàng tiếp tục là lực kéo chính, chiếm tới 82% lượng phát hành mới, trong khi bất động sản nhà ở và khu vực công cùng chiếm khoảng 9%.
Nếu nhìn vào lượng trái phiếu đang lưu hành, vai trò của ngân hàng càng rõ hơn. Đến cuối tháng 8, trái phiếu ngân hàng đạt khoảng 685.000 tỷ đồng, trong tổng quy mô thị trường 1,491 triệu tỷ đồng. Ngân hàng vì thế đang trở thành một bộ phận có quy mô đáng kể trong cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiệp.
Điều này phản ánh nhu cầu vốn trung và dài hạn của hệ thống ngân hàng vẫn lớn. Trái phiếu cho phép các tổ chức tín dụng bổ sung nguồn vốn với kỳ hạn dài hơn, đồng thời phục vụ các yêu cầu về vốn và các tỷ lệ an toàn. Vì thế, việc ngân hàng liên tục xuất hiện trong nhóm những tổ chức phát hành lớn nhất không phải một diễn biến bất thường.
Nhưng khi ngân hàng trở thành nguồn cung chủ đạo, câu hỏi quan trọng hơn bắt đầu xuất hiện: Ai đang đứng ở phía bên kia của lượng hàng hóa đó và sau khi phát hành, trái phiếu có thực sự được luân chuyển trên thị trường hay không? Câu trả lời cần được nhìn từ thị trường thứ cấp.
Trong tháng 8, giá trị giao dịch trái phiếu doanh nghiệp bình quân đạt khoảng 7.400 tỷ đồng/ngày, giảm 16% so với tháng trước đó.
Đáng chú ý, trong nhóm 10 tổ chức phát hành có giá trị giao dịch thứ cấp lớn nhất tháng có tới 5 ngân hàng gồm HDBank (14.190 tỷ đồng), VIB (7.855 tỷ đồng), ACB (4.372 tỷ đồng), Agribank (4.021 tỷ đồng) và SHB (3.575 tỷ đồng).
Những con số trên cho thấy, trái phiếu ngân hàng không chỉ chiếm tỷ trọng lớn ở phía phát hành, mà còn có hiện diện đáng kể trên thị trường thứ cấp. Tuy nhiên, 2 chuyển động này lại chưa hoàn toàn cùng nhịp: Nguồn cung mới tập trung mạnh vào ngân hàng, trong khi giá trị giao dịch bình quân của toàn thị trường lại giảm.
Hai con số 35.000 tỷ đồng phát hành mới và 7.400 tỷ đồng giao dịch bình quân mỗi ngày đương nhiên không thể so sánh trực tiếp. Vấn đề nằm ở khoảng cách giữa lượng hàng hóa mới và khả năng hấp thụ, giao dịch của thị trường thứ cấp.
“Việc ngân hàng chiếm tỷ trọng rất lớn trong phát hành mới cho thấy khả năng huy động vốn qua trái phiếu đang khá tốt. Nhưng nhìn từ góc độ thị trường vốn, điều cần quan tâm là nguồn cung có được đa dạng hóa hay không và lực cầu có mở rộng đủ nhanh để đi cùng nguồn cung hay không”, bà Trần Thị Khánh Hiền - Giám đốc Khối nghiên cứu, Công ty Chứng khoán MB (MBS) nhận định.
Đây cũng là điểm cần phân biệt giữa một thị trường lớn hơn và một thị trường sâu hơn. Quy mô có thể tăng khi lượng trái phiếu phát hành tăng, nhưng độ sâu phụ thuộc vào khả năng nhà đầu tư mua bán, định giá và chuyển nhượng các công cụ đó sau phát hành.
Một thị trường có nhiều hàng hóa, nhưng giao dịch tập trung vào một số tổ chức phát hành hoặc một số kỳ hạn thì vẫn tồn tại khoảng trống trong khả năng phân bổ rủi ro và luân chuyển vốn.
Phép thử từ kỳ hạn
Dữ liệu phát hành tháng 8/2026 cho thấy, các ngân hàng đang huy động được nguồn vốn với kỳ hạn tương đối dài.
Các ngân hàng VIB, HDBank và TPBank phát hành nhiều lô kỳ hạn 3 năm, với lãi suất khoảng 9%/năm. SHB có lô kỳ hạn 7 năm, lãi suất 9,2%/năm; Vietcombank phát hành trái phiếu kỳ hạn 10 năm với lãi suất 8%/năm. Các lô trái phiếu kỳ hạn dài này đều không có tài sản bảo đảm và thuộc nhóm trái phiếu thứ cấp theo cấu trúc phát hành.
Đây là điểm quan trọng nếu nhìn trái phiếu ngân hàng như một kênh cung ứng vốn trung và dài hạn. Giá trị của một thị trường trái phiếu không chỉ nằm ở khả năng phát hành được một công cụ kỳ hạn dài, mà còn là có đủ lực cầu để nhà đầu tư nắm giữ và giao dịch công cụ đó hay không.
Đến cuối tháng 8/2026, tổng dư nợ trái phiếu doanh nghiệp đạt khoảng 1,491 triệu tỷ đồng, tương đương 10,9% GDP danh nghĩa gần nhất. Trong đó, trái phiếu phát hành riêng lẻ chiếm khoảng 1,299 triệu tỷ đồng, còn phát hành ra công chúng khoảng 192.000 tỷ đồng.
Kỳ hạn phát hành bình quân trong tháng 8 là 4,9 năm, giảm từ 5,5 năm trong tháng trước đó. Trong khi đó, lãi suất coupon bình quân của trái phiếu ngân hàng ở mức 8,7%/năm, thấp hơn đáng kể mức 12,2%/năm của nhóm bất động sản nhà ở.
Chênh lệch coupon cho thấy, chi phí huy động trên thị trường trái phiếu đang có sự phân hóa đáng kể giữa các nhóm tổ chức phát hành. Với ngân hàng, mức lãi suất phát hành là một phần của bài toán giá vốn, nhưng với thị trường, điều đáng chú ý hơn là ai sẵn sàng nắm giữ những trái phiếu có kỳ hạn dài và ở mức giá nào.
Một trái phiếu được nhà đầu tư mua và nắm giữ đến đáo hạn vẫn hoàn thành chức năng huy động vốn cho tổ chức phát hành, nhưng điều đó không đồng nghĩa thị trường thứ cấp đã có thanh khoản sâu. Để thị trường vốn thực sự vận hành hiệu quả, nhà đầu tư cần có khả năng định giá và chuyển nhượng trái phiếu khi có nhu cầu.
“Độ sâu của thị trường không chỉ nằm ở việc có nhiều trái phiếu được phát hành, mà còn là khả năng nhà đầu tư định giá và giao dịch những trái phiếu đó. Nếu thanh khoản chủ yếu tập trung ở một số kỳ hạn hoặc một số tổ chức phát hành, thị trường vẫn còn khoảng trống trong việc hình thành mặt bằng giá và phân bổ rủi ro rộng hơn”, bà Trần Thị Khánh Hiền nói.
Điều này đặc biệt đáng chú ý với các trái phiếu kỳ hạn 7-10 năm. Kỳ hạn càng dài, nhu cầu vốn của ngân hàng càng được đáp ứng tốt hơn về mặt thời gian, nhưng đồng thời thị trường cũng cần một lực cầu đủ dài hạn và ổn định.
Nếu thanh khoản tập trung ở các kỳ hạn ngắn hoặc một số mã có quy mô giao dịch lớn, khả năng hình thành một mặt bằng giá và thanh khoản rộng hơn sẽ bị hạn chế. Bởi vậy, bài toán của thị trường không chỉ là có người mua ở thời điểm phát hành, mà còn là có bao nhiêu người mua sẵn sàng trở thành lực lượng giao dịch sau đó.
Dòng tiền đi về đâu?
Theo VIS Rating, khoảng 253.000 tỷ đồng trái phiếu doanh nghiệp sẽ đến hạn trong 12 tháng tới. Riêng nhóm ngân hàng, một số khoản đáo hạn lớn gồm ACB (21.720 tỷ đồng), Agribank (7.520 tỷ đồng), Sacombank (5.000 tỷ đồng), HDBank (4.751 tỷ đồng), LPBank (3.000 tỷ đồng) và TPBank (2.505 tỷ đồng).
Con số 253.000 tỷ đồng thường được nhìn trước hết dưới góc độ áp lực trả nợ. Nhưng với thị trường trái phiếu, đây còn là một vấn đề khác: Một lượng tiền lớn sẽ quay trở lại với nhà đầu tư và phải tìm một điểm đến mới. Dòng tiền đó có thể quay lại trái phiếu thông qua một đợt phát hành mới; chuyển sang cổ phiếu, tiền gửi hoặc các tài sản tài chính khác; hoặc rời khỏi thị trường vốn.
Cách dòng tiền được tái phân bổ sau khi trái phiếu đáo hạn sẽ cung cấp một chỉ dấu quan trọng về sức hấp thụ thực chất của thị trường.
“Khối lượng trái phiếu đáo hạn lớn trong thời gian tới sẽ là phép thử về khả năng tái đầu tư của thị trường. Nếu dòng tiền sau đáo hạn tiếp tục quay lại trái phiếu, thị trường có thể hình thành một vòng luân chuyển vốn mới. Ngược lại, nếu dòng tiền rời khỏi thị trường, quy mô phát hành mới sẽ khó phản ánh đầy đủ sức hấp thụ thực chất của thị trường”, bà Trần Thị Khánh Hiền nhận định.
Đến cuối tháng 8/2026, tổng dư nợ trái phiếu doanh nghiệp đạt khoảng 1,491 triệu tỷ đồng, tương đương 10,9% GDP danh nghĩa gần nhất. Trong đó, trái phiếu phát hành riêng lẻ chiếm khoảng 1,299 triệu tỷ đồng, còn phát hành ra công chúng khoảng 192.000 tỷ đồng.
Quy mô này cho thấy thị trường trái phiếu đã trở thành một bộ phận đáng kể của hệ thống tài chính, nhưng chỉ phản ánh lượng vốn được huy động và đang tồn tại trên thị trường. Để trở thành một kênh dẫn vốn ngày càng hiệu quả, thị trường còn cần khả năng tiếp nhận, định giá, giao dịch và tái phân bổ nguồn vốn.
Với ngân hàng, điều này càng đáng chú ý khi nguồn cung đang tập trung cao tại đây. Một trái phiếu phát hành thành công giúp ngân hàng huy động được nguồn vốn; một thị trường thứ cấp có thanh khoản giúp nhà đầu tư có thêm khả năng quản lý danh mục và rủi ro; còn dòng tiền quay trở lại sau đáo hạn mới tạo nên vòng luân chuyển vốn tiếp theo.
Vì vậy, phép thử của thị trường trong thời gian tới không chỉ nằm ở ngân hàng sẽ phát hành thêm bao nhiêu trái phiếu, mà còn là việc dòng tiền sau khi phát hành, sau khi giao dịch và sau khi đáo hạn sẽ đi đâu.
Nếu nguồn cung tiếp tục tăng nhưng thanh khoản thứ cấp không cải thiện tương ứng, quy mô thị trường có thể vẫn lớn lên mà độ sâu chưa chắc tăng cùng tốc độ.
Ngược lại, nếu lực cầu mở rộng, giao dịch đa dạng hơn và dòng tiền sau đáo hạn tiếp tục được tái đầu tư, thị trường sẽ tiến thêm một bước từ một kênh huy động vốn thành một thị trường có khả năng phân bổ và tái phân bổ nguồn lực.
Khi đó, câu hỏi về trái phiếu ngân hàng sẽ không còn chỉ là phát hành được bao nhiêu, mà là bao nhiêu tiền tiếp tục ở lại và thực sự quay vòng trong thị trường.