Dư địa lãi suất thu hẹp trong mục tiêu tăng trưởng cao
Năm 2026 mở đầu cho kỷ nguyên vươn mình của dân tộc với mục tiêu tăng trưởng kinh tế hai con số, trong khi vẫn phải duy trì ổn định kinh tế vĩ mô và kiểm soát lạm phát.
Đây là nhiệm vụ không hề dễ dàng và chưa có tiền lệ, khi Việt Nam chưa bao giờ đạt tốc độ tăng GDP tới 10%, chứ chưa nói đến tăng trưởng kinh tế liên tục trên 10% trong trung hạn 5 - 10 năm, trong bối cảnh bất ổn vĩ mô luôn thường trực.
Thậm chí, tốc độ lạm phát đã từng lên tới trên dưới 20% vào các năm 2008 và 2011, đi kèm với thâm hụt ngân sách và cán cân thương mại triền miên. Chỉ trong khoảng hơn 5 năm gần đây, kinh tế vĩ mô mới tương đối ổn định, với lạm phát dưới 4% và cán cân thương mại hàng hóa thặng dư.
 |
TS. Vũ Đình Ánh, Chuyên gia kinh tế |
Sự ổn định kinh tế vĩ mô đó có thể bị đe dọa nếu không kiểm soát được tăng trưởng nóng, nhất là khi gánh nặng tăng trưởng lại đặt lên vai đầu tư nói chung, đầu tư công nói riêng, với các dự án khổng lồ trị giá hàng nghìn, hàng chục nghìn, thậm chí hàng trăm nghìn tỷ đồng, cùng với xuất khẩu trong bối cảnh thị trường quốc tế đầy biến động và bất định.
Đồng thời, tới ba phần tư kim ngạch xuất khẩu là do các doanh nghiệp FDI tạo ra, còn khu vực kinh tế trong nước vẫn trong tình trạng nhập siêu kéo dài hàng chục năm qua.
Hệ thống tài chính - tín dụng Việt Nam vốn được thiết kế và vận hành để đảm bảo nguồn lực tài chính cho tăng trưởng kinh tế ở mức 8 - 8,5% mỗi năm, thông qua đầu tư mở rộng là chủ yếu, chứ không phải đầu tư chiều sâu, đầu tư cho khoa học công nghệ, cho R&D hay cho tăng năng suất.
Giai đoạn 2001 - 2015 đã xác lập công thức: muốn GDP tăng thêm 1% thì tín dụng cho nền kinh tế phải tăng tới khoảng 3%; còn giai đoạn 2016 - 2025, tỷ lệ tăng thêm này của tín dụng đột ngột giảm xuống còn khoảng 2%.
Mặc dù vậy, một nghịch lý là tín dụng trong giai đoạn 2001 - 2015 vẫn không đáp ứng nhu cầu vốn của nền kinh tế, nên quy mô nợ công và nợ nước ngoài tăng lên mức kỷ lục trên 60% GDP; còn từ năm 2016 tới nay, nợ công lại lùi về ngưỡng trên 30% GDP, trong khi việc lý giải bằng hiệu quả sử dụng vốn tăng lên còn nhiều điều phải bàn luận.
Vì vậy, biến số lãi suất tín dụng ngân hàng trở thành biến số quan trọng nhất, cả ở cấp độ vĩ mô lẫn vi mô.
Mỗi một biến động của lãi suất đều kéo theo biến động về cơ hội tăng trưởng kinh tế, cơ hội sản xuất - kinh doanh, cơ hội đầu tư, thậm chí cả cơ hội tiêu dùng khi tín dụng tiêu dùng ngày càng phổ biến và từng có giai đoạn bùng nổ như trước Covid-19.
Lãi suất tác động đến tăng trưởng kinh tế và ổn định kinh tế vĩ mô, nhưng bản thân biến động lãi suất cũng chịu tác động trực tiếp và sâu sắc từ những biến động của kinh tế vĩ mô.
Chính mối quan hệ nhân - quả mang tính thuận nghịch này quyết định đường đi của lãi suất tín dụng, bất kể lãi suất chịu ảnh hưởng của các yếu tố thị trường nhiều hơn hay sự can thiệp của cơ quan chức năng nhiều hơn.
Những lực kéo định hình xu hướng tăng của lãi suất
Quy luật xuyên suốt chi phối đường đi của lãi suất chính là quy luật cung - cầu và khả năng cân đối vốn, cả cho nền kinh tế cũng như cho mỗi doanh nghiệp, mỗi hộ gia đình và mỗi cá nhân. Theo đó, đường đi của lãi suất tín dụng trong năm 2026 và có thể cả năm 2027 sẽ theo một số hướng chủ yếu sau.
Thứ nhất, cân đối huy động và cho vay. Liên tiếp trong mấy năm gần đây xuất hiện tình trạng tốc độ huy động vốn của các tổ chức tín dụng thấp hơn so với tốc độ tín dụng cho vay, khiến không ít tổ chức tín dụng gặp khó khăn về cân đối nguồn vốn, đặc biệt là các ngân hàng có quy mô nhỏ.
Theo Cục Thống kê, tính đến ngày 22/12/2025, tổng phương tiện thanh toán tăng 14,98% so với cuối năm 2024 (cùng thời điểm năm 2024 tăng 9,15%), nhưng huy động vốn của các tổ chức tín dụng chỉ tăng 13,68% (cùng thời điểm năm 2024 tăng 8,79%), trong khi tăng trưởng tín dụng của nền kinh tế lại lên tới 17,65% (cùng thời điểm năm 2024 tăng 13,4%).
Đến ngày 24/3/2026, trong khi tổng phương tiện thanh toán tăng 1,04% so với cuối năm 2025 (cùng thời điểm năm 2025 tăng 1,89%), thì huy động vốn của các tổ chức tín dụng tăng chỉ tăng 0,44% (cùng thời điểm năm 2025 tăng 1,23%), trong khi tăng trưởng tín dụng của nền kinh tế ở mức 2,15% (cùng thời điểm năm 2025 tăng 2,28%).
Khoảng cách tuyệt đối giữa huy động và cho vay của các tổ chức tín dụng ngày càng giãn rộng, vừa mang tính hệ thống, vừa mang tính cơ cấu, rất có thể khiến không ít tổ chức tín dụng rơi vào tình trạng căng thẳng nguồn vốn, buộc phải đẩy lãi suất huy động lên; theo đó, thúc đẩy xu hướng tăng lãi suất trên thị trường tín dụng ngân hàng.
 |
Trong mấy năm gần đây xuất hiện tình trạng tốc độ huy động vốn của các tổ chức tín dụng thấp hơn so với tốc độ cho vay |
Nếu tình trạng nhiều tổ chức tín dụng khó khăn trong huy động vốn không được giải quyết, thì hiện tượng lãi suất “ngầm” có thể tái diễn và lan rộng, gián tiếp đẩy mặt bằng lãi suất chính thức tăng cao.
Thứ hai, lạm phát thực tế. Tỷ lệ lạm phát công bố chính thức không cao, thậm chí khá thấp và ổn định trong mấy năm gần đây. Bình quân năm 2025, lạm phát cơ bản tăng 3,21% so với năm 2024, thấp hơn mức tăng 3,31% của CPI bình quân chung.
Trong quý I/2026, CPI cũng chỉ tăng 3,51% so với cùng kỳ năm trước, còn lạm phát cơ bản tăng 3,63% - thấp xa so với giới hạn CPI cả năm tăng 4,5%.
Tuy nhiên, diễn biến đáng lưu ý là giá xăng dầu biến động dữ dội vào đầu tháng 3/2026 và việc điều chỉnh giá dịch vụ giao thông vận tải như hệ quả tất yếu của giá nhiên liệu tăng, bên cạnh giá nhiều vật liệu xây dựng tăng cao rõ rệt.
Mặt khác, đường đi của lãi suất được định hướng bởi kỳ vọng lạm phát chứ không phải lạm phát quá khứ.
Vì vậy, lãi suất có xu hướng tăng trong ngắn và trung hạn do ít nhất 3 nguyên nhân: Một là, lạm phát thực tế của năm 2025 và đầu năm 2026 sẽ được chuyển vào chỉ số CPI của các tháng tới; hai là, chi phí sản xuất - kinh doanh tăng sẽ được chuyển vào giá bán sản phẩm hàng hóa và dịch vụ cuối cùng; ba là, dự báo lạm phát toàn cầu có thể lên tới 5% do tác động của căng thẳng địa chính trị, đứt gãy nguồn cung, cùng với giá dầu và khí leo thang.
Với độ mở của nền kinh tế lên tới 160 - 170% GDP như Việt Nam, lạm phát toàn cầu chỉ có thể khuếch đại, chứ khó có thể làm giảm nhẹ áp lực lạm phát trong nước.
Thứ ba, tỷ giá hối đoái và lãi suất quốc tế. Tỷ giá hối đoái có quan hệ rất phức tạp với lãi suất trong một nền kinh tế như Việt Nam, vốn có độ mở lớn thể hiện qua tổng kim ngạch xuất nhập khẩu, đồng thời phải nỗ lực thu hút vốn FDI để phát triển công nghiệp và sản xuất hàng xuất khẩu, lại vừa cố gắng nâng hạng thị trường chứng khoán, thành lập trung tâm tài chính quốc tế để thu hút vốn FII, cũng như khả năng tăng cường vay nợ nước ngoài trong thời gian tới nhằm bù đắp sự thiếu hụt nguồn vốn trong nước cho các dự án hạ tầng khổng lồ trên cả nước.
Do các tác động mang tính mâu thuẫn đó, Việt Nam chấp nhận mức giảm giá VND khoảng 3% mỗi năm.
Chính vì vậy, mặc dù chỉ số giá USD trên thị trường quốc tế tháng 12/2025 đạt mức 98,31 điểm, giảm 1,33% so với tháng 11/2025, song ở trong nước, chỉ số giá USD tháng 12/2025 vẫn tăng 0,17% so với tháng 11/2025 và tăng 3,68% so với cùng kỳ năm 2024; còn bình quân năm 2025, chỉ số giá USD đã tăng tới 3,92%, cho dù Ngân hàng Nhà nước đã phải sử dụng một phần dự trữ ngoại hối để kiềm chế đà tăng của tỷ giá hối đoái.
Việt Nam hầu như không thể sử dụng công cụ tăng lãi suất VND để hạn chế mất giá nội tệ do VND không phải là đồng tiền tự do chuyển đổi.
Áp lực huy động vốn, kỳ vọng lạm phát và cơn khát vốn cho tăng trưởng cao đang khiến mặt bằng lãi suất bước vào chu kỳ tăng mới.
Hơn nữa, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) vẫn đang trong chu kỳ giảm lãi suất, mặc dù rất có thể sẽ chỉ có một lần giảm duy nhất trong năm 2026 do lạm phát tại Mỹ có xu hướng tăng trở lại.
Chỉ số giá USD trên thị trường quốc tế tháng 3/2026 đạt mức 99,29 điểm, tăng 2,03% so với tháng 2/2026, được hỗ trợ nhờ việc Fed duy trì lãi suất điều hành ở mức 3,5 - 3,75%/năm trong cuộc họp ngày 18/3/2026.
Trong nước, giá USD bình quân trên thị trường tự do quanh mức 26.315 VND/USD, còn chỉ số giá USD tháng 3/2026 tăng 0,72% so với tháng 2/2026 và tăng 2,25% so với cùng kỳ năm 2025, nhưng lại giảm 0,47% so với tháng 12/2025, nên bình quân quý I/2026, chỉ số giá USD chỉ tăng 2,58%.
Tỷ giá hối đoái tăng nhẹ cùng xu thế giảm lãi suất của Fed là điều kiện quan trọng để kiềm chế áp lực tăng lãi suất trong nước.
Tuy nhiên, bên cạnh tỷ giá giữa VND và USD thì để xác định mối quan hệ giữa tỷ giá với lãi suất trong thời gian tới rất cần bổ sung tỷ giá hối đoái giữa VND và RMB, cũng như giữa RMB và USD cho phù hợp với hiện trạng và triển vọng quan hệ kinh tế, tài chính và thương mại quốc tế của nước ta.
Thứ tư, giải tỏa cơn khát vốn, hiệu quả sử dụng vốn và nợ xấu. Vốn đầu tư thực hiện toàn xã hội năm 2025 theo giá hiện hành ước đạt 4.150.500 tỷ đồng, tăng 12,1% so với năm 2024, cao hơn nhiều mức tăng 7,8% của năm 2024.
Theo đó, tỷ lệ đầu tư trên GDP là 32,3%, cho thấy hiệu quả đầu tư đã cải thiện rõ rệt so với giai đoạn 2006 - 2011, khi con số tương ứng lên tới trên 40%. Quý I/2026, vốn đầu tư thực hiện toàn xã hội theo giá hiện hành ước đạt 744.700 tỷ đồng, tăng 10,7% so với cùng kỳ năm 2025, hiệu quả đầu tư tăng vọt với tỷ lệ đầu tư trên GDP chỉ còn 23,7%.
Nếu hiệu quả đầu tư thực tế thấp hơn số liệu thống kê hoặc không được đảm bảo trong thời gian tới, thì với dự kiến nâng quy mô đầu tư trong giai đoạn 2026-2030 lên mức kỷ lục 38,4 triệu tỷ đồng, gấp khoảng 3 lần quy mô GDP năm 2025, có thể sẽ dẫn đến lãng phí, đồng thời gây ra bất ổn kinh tế vĩ mô.
Do trong hàng nghìn tỷ USD vốn đầu tư dự kiến đó, Nhà nước chỉ có thể đảm bảo tối đa 20%, nên gánh nặng huy động vốn trong nước cho đầu tư phát triển từ nay đến năm 2030 và có thể cả các năm tiếp theo nhiều khả năng được đặt lên vai các tổ chức tín dụng.
Nếu không có các biện pháp hợp lý, tình trạng tranh giành vốn tín dụng ngân hàng rất có thể xảy ra giữa khu vực Nhà nước với khu vực ngoài Nhà nước, giữa các doanh nghiệp với nhau nhằm giải tỏa cơn khát vốn trong bối cảnh các nguồn vốn phi ngân hàng chưa được khơi thông.
Theo đó, lãi suất có thể tăng do mất cân đối cung - cầu tín dụng, đi đôi với hiệu quả sử dụng vốn không đảm bảo; tình trạng lãng phí, thất thoát sẽ kéo theo hệ lụy nợ xấu gia tăng, đẩy lãi suất tín dụng ngân hàng vào vòng xoáy tăng kéo dài.
Tóm lại, đường đi của lãi suất trong năm 2026 và 2027 sẽ theo xu hướng tăng; mức độ tăng phụ thuộc vào các chính sách duy trì cân đối tín dụng, kiểm soát lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô và nâng cao hiệu quả đầu tư.
