Trung tâm thương mại - Dịch vụ và Mua sắm THISO Mall do Công ty Đại Quang Minh (Thadico, thuộc Thaco Group) phát triển
Trái phiếu tiếp tục là nguồn cấu trúc vốn lớn
Các thương vụ phát hành trái phiếu doanh nghiệp cuối năm 2025, đầu năm 2026 cho thấy kênh trái phiếu vẫn giữ vai trò quan trọng trong cấu trúc vốn của nhiều doanh nghiệp, đặc biệt là những đơn vị đang ở chu kỳ đầu tư mở rộng. Điểm chung dễ nhận thấy là kỳ hạn phát hành được kéo dài hơn, tài sản bảo đảm được nhấn mạnh, đồng thời dòng vốn thường gắn với các kế hoạch mua bán và sáp nhập (M&A) hoặc phát triển dự án cụ thể, thay vì huy động dàn trải như giai đoạn trước.
Thị trường trái phiếu doanh nghiệp ghi nhận những đợt huy động vốn quy mô lớn, tập trung ở nhóm bất động sản, xây dựng, năng lượng và bán lẻ - thương mại dịch vụ.
Trong lĩnh vực bất động sản, Công ty TNHH Đầu tư và Phát triển Bất động sản Phát Đạt đã phát hành thành công lô trái phiếu trị giá 5.400 tỷ đồng, mã PDA12501, kỳ hạn 30 tháng, đáo hạn ngày 26/6/2028, với lãi suất 11%/năm. Trái phiếu không chuyển đổi, không kèm chứng quyền, có tài sản bảo đảm và do CTCP Chứng khoán Kỹ Thương (TCBS) đăng ký, lưu ký. Hiện đây là lô trái phiếu duy nhất còn lưu hành của Phát Đạt trên sàn HNX.
Trước đó, doanh nghiệp đã tất toán đúng hạn lô trái phiếu PDA12401 trị giá 3.490 tỷ đồng vào tháng 8/2025. Việc trả nợ đúng hạn kết hợp phát hành trái phiếu mới với kỳ hạn kéo dài đến giữa năm 2028 cho thấy nỗ lực cơ cấu lại nguồn vốn, phục vụ giai đoạn chuẩn bị triển khai các dự án bất động sản.
Tuy vậy, theo Saigon Ratings, doanh nghiệp đang sử dụng đòn bẩy tài chính ở mức khá cao do nhu cầu vốn trung và dài hạn gia tăng trong vai trò chủ đầu tư hoặc hợp tác phát triển dự án.
Ở nhóm xây dựng - năng lượng, CTCP Xây dựng và Năng lượng VCP phát hành thành công lô trái phiếu VCP12501 trị giá 500 tỷ đồng ngày 25/12/2025, kỳ hạn 3 năm. Lãi suất 10%/năm cho hai kỳ đầu và 10,2%/năm cho các kỳ sau. Trái phiếu có tài sản bảo đảm, trong đó hơn 39,2 triệu cổ phiếu VCP được thế chấp với giá trị tạm tính khoảng 965 tỷ đồng.
Nguồn vốn thu được sẽ được VCP dùng để mua 51% vốn CTCP Linh Linh - đơn vị vận hành Nhà máy thủy điện Nậm Khóa 3 (Lào Cai), công suất 28 MW, đã đi vào hoạt động từ năm 2023. Trước thời điểm phát hành, cơ cấu cổ đông VCP cũng ghi nhận nhiều biến động với sự xuất hiện của cổ đông lớn mới là CTCP DH Holdings.
Ở phân khúc doanh nghiệp quy mô lớn, CTCP Thương mại và Dịch vụ Quốc tế THISO - công ty con của THACO đã huy động 2.200 tỷ đồng trái phiếu ngày 23/12/2025, kỳ hạn 3 năm, lãi suất 8%/năm, được THACO bảo lãnh thanh toán.
Theo kế hoạch, THISO dự kiến phát hành tổng cộng 3.000 tỷ đồng trái phiếu trong quý IV/2025 để nhận chuyển nhượng các dự án bất động sản, đồng thời tăng vốn chủ sở hữu bình quân 1.900 tỷ đồng/năm giai đoạn 2025 - 2028. Báo cáo xếp hạng tín nhiệm cho thấy THISO đang sử dụng đòn bẩy tài chính cao hơn trung bình ngành, với dư nợ vay tăng nhanh và áp lực trả lãi ngắn hạn hiện hữu. Dù vậy, triển vọng trung và dài hạn vẫn được đánh giá tích cực khi các dự án bất động sản và bán lẻ bước vào giai đoạn ghi nhận doanh thu.
Rủi ro thanh khoản dồn theo ngành
Nhiều tín hiệu lạc quan trên vẫn không xoa dịu được tâm lý với các thách thức lớn nằm ở khả năng kiểm soát đòn bẩy và dòng tiền trong giai đoạn chưa ghi nhận doanh thu, nhất là với các doanh nghiệp bất động sản và hạ tầng. Trong bối cảnh thị trường vốn đang tái cấu trúc theo hướng minh bạch và thận trọng hơn, trái phiếu không chỉ là công cụ huy động vốn, mà còn trở thành “phép thử” về năng lực tài chính, quản trị rủi ro và cam kết dài hạn của doanh nghiệp đối với nhà đầu tư.
Sự cải thiện của thanh khoản thứ cấp và các động thái mua lại, cơ cấu nợ ở một số doanh nghiệp lớn cho thấy thị trường trái phiếu đang chuyển sang trạng thái chọn lọc.
Trước năm 2022, trái phiếu doanh nghiệp từng được ví như “đường cao tốc” dẫn vốn vào bất động sản, khu công nghiệp và logistics. Kỳ hạn 3 đến 5 năm, lãi suất cố định, thủ tục nhanh hơn tín dụng ngân hàng khiến nhiều doanh nghiệp coi đây là nguồn vốn chủ lực cho chiến lược mở rộng quy mô. Tuy nhiên, sau giai đoạn siết chặt và xử lý sai phạm, trái phiếu khó có thể trở lại vai trò cũ trong ngắn hạn.
Lãnh đạo một doanh nghiệp phát triển khu công nghiệp tại miền Bắc cho biết, không phải doanh nghiệp không muốn phát hành lại, mà là “chưa dám”. Chi phí tuân thủ tăng cao, yêu cầu minh bạch khắt khe hơn là cần thiết, song rủi ro pháp lý vẫn chủ yếu do doanh nghiệp gánh chịu. Thực tế, với nhiều tổ chức từng phát hành trái phiếu, ưu tiên hiện nay là cơ cấu lại nợ cũ, giữ uy tín với nhà đầu tư, thay vì mở rộng phát hành mới. Trái phiếu, nếu có, chỉ còn đóng vai trò bổ trợ.
Dữ liệu từ FiinPro-X Platform cho thấy, thị trường trái phiếu doanh nghiệp những tháng cuối năm 2025 đang chậm lại để lấy đà. Tổng giá trị phát hành mới trong tháng 11/2025 chỉ đạt 36,7 nghìn tỷ đồng, mức thấp nhất trong bốn tháng và giảm hơn 45% so với tháng trước. Diễn biến này phản ánh tâm lý thận trọng của các tổ chức phát hành khi mặt bằng lãi suất bắt đầu nhích lên và điều kiện huy động vốn không còn thuận lợi như giữa năm.
Theo FiinGroup, trong nửa đầu năm 2026, khối phi ngân hàng sẽ có hơn 77,7 nghìn tỷ đồng trái phiếu doanh nghiệp đáo hạn, tăng hơn gấp đôi so với cùng kỳ, trong đó bất động sản chiếm gần 70%. Rủi ro thanh khoản vì vậy không còn mang tính lan tỏa toàn thị trường, mà tập trung cao độ theo ngành, buộc doanh nghiệp phải sớm chuẩn bị kịch bản dòng tiền, tái cấu trúc nợ hoặc tìm kiếm kênh huy động vốn thay thế.
Khi trái phiếu gặp khó, tín dụng ngân hàng trở thành lựa chọn gần như bắt buộc, nhưng không dễ tiếp cận với các dự án trung và dài hạn. Trong bất động sản khu công nghiệp hay logistics, vòng đời dự án có thể kéo dài 5 đến 10 năm, trong khi ngân hàng vẫn ưu tiên cho vay ngắn và trung hạn, yêu cầu tài sản bảo đảm lớn và dòng tiền rõ ràng. Điều này khiến nhiều doanh nghiệp phải chia nhỏ dự án, kéo dài tiến độ hoặc đầu tư từng phần để an toàn hơn, nhưng đánh đổi bằng tốc độ tăng trưởng.
Tại Tọa đàm Quản lý Gia sản 2026 - FIDT vừa diễn ra, ông Nguyễn Quang Thuân, Chủ tịch FiinGroup cho rằng, năm 2026 nhiều khả năng sẽ chứng kiến sự khởi sắc mạnh mẽ của thị trường trái phiếu doanh nghiệp, khi các nút thắt chính sách từng bước được tháo gỡ.
Theo ông Thuân, thị trường trái phiếu năm nay được dự báo “bùng nổ”, thậm chí lần đầu tiên có thể đạt quy mô phát hành vượt mốc 1 triệu tỷ đồng. Động lực đến từ định hướng của Ngân hàng Nhà nước trong việc thu hẹp dần chính sách tiền tệ nới lỏng, đồng thời kiểm soát tín dụng ngân hàng đối với các lĩnh vực có nhu cầu vốn trung và dài hạn như bất động sản, hạ tầng.
Song, sự sôi động đó không đồng nghĩa trái phiếu doanh nghiệp sẽ trở thành cơ hội đầu tư hấp dẫn cho mọi nhà đầu tư.
Xoay trục sang huy động vốn linh hoạt hơn
Giai đoạn 2024 - 2025 chứng kiến xu hướng rõ nét và nhiều khả năng tiếp tục trong 2026 - 2028 khi doanh nghiệp huy động vốn thông qua M&A và bán tài sản không cốt lõi. Trong bối cảnh thị trường vốn còn thận trọng, phát hành nợ mới không còn là lựa chọn ưu tiên, nhiều doanh nghiệp khu công nghiệp và sản xuất đã xoay trục sang các hình thức huy động linh hoạt hơn.
Thay vì vay thêm, doanh nghiệp lựa chọn bán một phần dự án đã hoàn thiện pháp lý, chuyển nhượng cổ phần tại công ty con hoặc hợp tác với nhà đầu tư nước ngoài theo mô hình liên doanh. Cách làm này giúp giảm áp lực nợ vay, bổ sung nhanh dòng tiền cho dự án mới và chia sẻ rủi ro pháp lý, tài chính với đối tác.
Tuy nhiên, đây cũng là “con dao hai lưỡi”, bởi trong bối cảnh thị trường chưa thực sự sôi động, việc bán tài sản có thể khiến doanh nghiệp phải chấp nhận mức định giá thấp hơn kỳ vọng, ảnh hưởng đến dư địa tăng trưởng dài hạn.
Theo các chuyên gia KPMG, với khung pháp lý ngày càng minh bạch, thanh khoản cải thiện và nhiều thương vụ lớn đang chờ hoàn tất, Việt Nam vẫn được đánh giá là một trong những thị trường M&A hấp dẫn nhất Đông Nam Á. Lợi thế nằm ở nền tảng kinh tế ổn định, lộ trình kiến tạo giá trị rõ ràng và cơ hội đầu tư dài hạn trải rộng ở nhiều lĩnh vực.
Ông Đinh Thế Anh, Trưởng bộ phận Tài chính Doanh nghiệp tại KPMG Việt Nam nhận định, thị trường M&A năm 2026 nhiều khả năng sẽ bước vào giai đoạn phục hồi, song vẫn mang đặc trưng của một “thị trường của bên mua”. Theo đó, dòng vốn được dự báo sẽ ưu tiên chảy vào các tài sản chất lượng cao - những doanh nghiệp sở hữu nền tảng vững, dòng tiền ổn định, hoạt động trong các lĩnh vực thiết yếu và tiêu dùng.
Dù vậy, không ít doanh nghiệp, đặc biệt là nhóm vừa và nhỏ trong chuỗi sản xuất, logistics, lại chọn chiến lược “co cụm”: tập trung vào dự án hiện hữu, tối ưu dòng tiền và hạn chế mở rộng. Lý do, có lãnh đạo doanh nghiệp thẳng thắn cho biết, không thiếu cơ hội, mà thiếu sự yên tâm để đầu tư dài hạn, nhất là khi khung pháp lý chưa ổn định.
Chiến lược phòng thủ giúp doanh nghiệp tồn tại an toàn trong ngắn hạn, nhưng nếu kéo dài có thể khiến họ lỡ nhịp đón làn sóng dịch chuyển sản xuất và logistics vào Việt Nam và lỡ cả cơ hội trong sự sôi động trở lại của thị trường trái phiếu.
