Lợi nhuận chờ bàn giao đất
Từ đầu tháng 6 đến nay, phần lớn cổ phiếu bất động sản khu công nghiệp diễn biến kém hơn VN-Index. KBC, IDC đều giảm hơn 15%, SNZ và BCM giảm lần lượt 19,5% và 24,5%, SIP giảm khoảng 5,1%, VGC gần như đi ngang, trong khi VN-Index giảm khoảng 2,1%. Áp lực giảm giá không chỉ đến từ xu hướng chung của thị trường, mà còn phản ánh kết quả kinh doanh quý II và 6 tháng đầu năm kém tích cực.
Thống kê của TCBS cho thấy, 10 doanh nghiệp có bất động sản công nghiệp là mảng chính ghi nhận doanh thu thuần 15.584 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm, giảm 28,7% so với cùng kỳ; lợi nhuận sau thuế cổ đông mẹ đạt 3.098 tỷ đồng, giảm 48,2%. Riêng quý II, doanh thu thuần đạt 8.094 tỷ đồng, giảm 24%, trong khi lợi nhuận sau thuế của cổ đông công ty mẹ giảm một nửa.
Những con số này phần nào giải thích áp lực lên giá cổ phiếu, nhưng chưa phản ánh đầy đủ hoạt động thực tế của nhóm.
Đáng chú ý, doanh thu chưa thực hiện cuối quý II đạt 32.199 tỷ đồng, tăng 15,4% so với cùng kỳ. Đây là phần tiền khách hàng đã trả và sẽ được kết chuyển dần vào kết quả kinh doanh các kỳ sau.
Trong 6 tháng đầu năm, doanh thu chưa thực hiện của 10 doanh nghiệp tăng thêm 3.525 tỷ đồng. Nếu cộng doanh thu chưa thực hiện tăng thêm vào doanh thu đã hạch toán, TCBS ước tính “doanh thu kinh tế” của nhóm đạt 19.109 tỷ đồng, mức giảm được thu hẹp còn 20,8%, thay vì 28,7% nếu chỉ nhìn doanh thu kế toán.
Sự chênh lệch này một phần xuất phát từ thay đổi cách ghi nhận doanh thu theo Thông tư 99/2025/TT-BTC. Từ đầu năm 2026, một số doanh nghiệp phải phân bổ tiền thuê trả trước thay vì ghi nhận một lần. BCM, SNZ, NTC, SZC và SIP thuộc nhóm này, trong khi KBC, IDC và LHG vẫn ghi nhận theo phương pháp một lần.
Tuy nhiên, TCBS cho rằng, trong 3.525 tỷ đồng doanh thu chưa thực hiện tăng thêm, chỉ khoảng 1.259 tỷ đồng đến từ tác động của Thông tư 99; phần còn lại chủ yếu do bàn giao đất chậm hơn. Như vậy, một phần lợi nhuận của nhóm chưa được ghi nhận do đất chưa đủ điều kiện bàn giao.
KBC là trường hợp thể hiện khá rõ. Doanh nghiệp sở hữu khoảng 2.500 ha đất thương phẩm, nhưng mới chỉ hoàn tất giải phóng mặt bằng khoảng 500 ha. Tiến độ hoàn thiện mặt bằng chậm phần nào lý giải mức giảm 47,8% của doanh thu 6 tháng.
Đáng chú ý, KBC cho biết hơn 170 ha đã ký hợp đồng nhưng chưa bàn giao do đang trong quá trình đền bù. Ban lãnh đạo dự kiến phần này sẽ được ghi nhận vào cuối năm.
Lợi nhuận BCM thường dồn vào quý IV, thời điểm bàn giao trọng điểm. Riêng quý IV/2023 và quý IV/2024 đã đóng góp trên 60% lợi nhuận cả năm. Do đó, nhiều tổ chức phân tích kỳ vọng quý IV năm nay tiếp tục đóng góp lớn vào lãi ròng, nhờ diện tích đất bàn giao và lãi chia từ công ty liên doanh, liên kết.
Đặc biệt, doanh thu chưa thực hiện dài hạn của BCM cuối quý II tăng 750 tỷ đồng so với đầu năm, lên 2.148 tỷ đồng. Đây là tiền thuê đất đã thu nhưng chưa ghi nhận doanh thu, sẽ được phân bổ vào kết quả kinh doanh các kỳ sau theo thời hạn thuê.
Dư địa từ nhu cầu và định giá
Trong khi kết quả kinh doanh suy giảm, nhu cầu đầu tư vào Việt Nam vẫn tương đối tích cực. FDI đăng ký 8 tháng năm 2026 đạt 40,6 tỷ USD, tăng 55,4% so với cùng kỳ; vốn FDI giải ngân đạt 17,3 tỷ USD, cao nhất trong 5 năm. Tỷ lệ lấp đầy tại các thị trường khu công nghiệp cấp 1 ở phía Bắc và phía Nam lần lượt khoảng 81% và 76%.
Nguồn cung đất khu công nghiệp tại các thị trường trọng điểm chỉ khoảng 41.000 ha, tăng 1% so với cùng kỳ, cho thấy khả năng cung cấp mặt bằng còn hạn chế.
Vì vậy, triển vọng lợi nhuận của nhóm trong nửa cuối năm sẽ phụ thuộc đáng kể vào tốc độ hoàn thiện mặt bằng và xác định nghĩa vụ tài chính về đất.
Sau nhịp điều chỉnh kéo dài, định giá của nhiều cổ phiếu bất động sản khu công nghiệp đã thấp hơn đáng kể so với mức bình quân lịch sử. IDC hiện giao dịch ở mức khoảng 6 lần P/E TTM, so với 15,7 lần bình quân lịch sử; BCM ở khoảng 21,3 lần, so với 44,1 lần trước đây; KBC khoảng 20,5 lần, thấp hơn mức 30,6 lần của bình quân 5 năm.
P/E TTM tính trên lợi nhuận bốn quý gần nhất, trong khi kết quả kinh doanh nửa đầu năm chịu ảnh hưởng bởi tiến độ bàn giao đất và thời điểm ghi nhận doanh thu. Nếu bàn giao được đẩy nhanh và đủ điều kiện ghi nhận doanh thu trong những tháng cuối năm, EPS sẽ cải thiện, qua đó làm giảm P/E dự phóng 2026.
