VCG: Ẩn số thoái vốn, tái cấu trúc năm 2017

VCG: chạm mốc tổng tài sản 1 tỷ USD…

Đầu tháng 2 vừa qua, VCG đã công bố báo cáo tài chính tự lập với những thông tin về kết quả kinh doanh quý IV và cả năm 2016. Nếu không có điều chỉnh lớn tại báo cáo kiểm toán sau đó, có thể nói năm 2016 là một năm thành công của VCG.

Đáng chú ý, mặc dù một loạt khoản mục doanh thu tài chính đều sụt giảm mạnh như lợi nhuận từ chuyển nhượng đầu tư tài chính chỉ còn hơn 200 triệu đồng (năm 2015 đạt 150 tỷ đồng), lãi chênh lệch tỷ giá 1,9 tỷ đồng (năm 2015 ghi nhận 50,3 tỷ đồng), cổ tức được chia âm 800 triệu đồng (năm 2015 là 43 tỷ đồng) cùng với doanh thu thuần chỉ tăng 8% so với 2015 và cách xa con số ghi nhận hơn chục ngàn tỷ đồng trong giai đoạn “nóng” 2008 - 2013 của thị trường xây dựng - bất động sản, nhưng lợi nhuận sau thuế hợp nhất của VCG năm 2016 vẫn đạt tốc độ tăng trưởng 28% so với 2015, đạt 671 tỷ đồng.

Đây cũng là năm đầu tiên doanh thu của VCG tăng trở lại sau chuỗi sụt giảm kéo dài 6 năm liên tiếp.

Kết quả tăng trưởng lợi nhuận này, bên cạnh đến từ biên lợi nhuận gộp tăng nhẹ lên 16% so với con số 15,8% của năm 2015, còn nhờ chi phí lãi vay, chi phí dự phòng, giảm giá đầu tư tài chính dài hạn giảm mạnh cũng như không còn ghi nhận khoản lỗ lớn từ công ty liên kết như năm trước đó.

Xét về cơ cấu doanh thu, xây lắp vẫn là mảng chiếm tỷ trọng lớn nhất với tỷ trọng duy trì trên 60%, tuy nhiên biên lợi nhuận gộp khá thấp, chỉ đạt 9,5%. Mảng sản xuất công nghiệp và bất động sản tuy có tỷ lệ doanh thu thấp hơn nhưng biên lợi nhuận cao hơn, lần lượt đạt 25,9% và 44,4%.

Trong cơ cấu tài chính, dù vay nợ chiếm 2/3 tổng nguồn vốn của VCG và nợ ngắn hạn chiếm tới 65,3% trong số đó, nhưng tỷ lệ các khoản phải trả, người mua trả tiền trước và doanh thu chưa thực hiện chiếm tỷ trọng cao, vay nợ ngắn và dài hạn chỉ chiếm 27% tổng nợ, tương đương 19,7% nguồn vốn. Việc sử dụng nhiều nợ vay khiến chi phí lãi vay luôn duy trì ở mức khá cao, chiếm 20 - 30% lợi nhuận gộp, tạo áp lực sụt giảm lợi nhuận, thậm chí một số năm trước đây, lãi vay phải trả còn lớn hơn nhiều so với lợi nhuận sau thuế mà cổ đông thu được. Việc lãi suất duy trì thấp như hai năm trở lại đây giúp áp lực chi trả lãi vay giảm đáng kể, nhưng đây cũng chính là một rủi ro với VCG, nếu xu hướng lãi suất tăng trở lại.

Trong cơ cấu tài sản, tại thời điểm cuối năm 2016, số dư tiền, tương đương tiền và tiền gửi có kỳ hạn trên dưới 2.000 tỷ đồng, xấp xỉ nợ ngắn hạn, điều này cùng với dòng tiền hoạt động kinh doanh đạt trên 1.000 tỷ đồng/năm (gần 50% nợ ngắn hạn) giúp VCG chưa gặp rủi ro thanh toán. Giống như nhiều doanh nghiệp cùng ngành, phải thu và hàng tồn kho là hai khoản mục chiếm tỷ trọng cao nhất trên báo cáo.

Trong năm 2016, nếu như khoản phải thu và các khoản mục khác tăng không đáng kể thì khoản hàng tồn kho tăng thêm gần 1.500 tỷ đồng (chủ yếu là tăng từ chi phí sản xuất - kinh doanh dở dang), khiến quy mô tổng tài sản của VCG tăng 10% so với đầu năm, chạm mốc 1 tỷ USD.

Đối với nhóm chỉ số hiệu quả hoạt động, dù xác lập xu hướng cải thiện trong 3 năm trở lại đây, đặc biệt tăng mạnh trong năm 2016, nhưng vẫn còn ở mức thấp, tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) mới đạt khoảng 3%, tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) đạt hơn 9%.

… nhưng giá loanh quanh dưới 17.000 đồng/CP

Sự khởi sắc của thị trường chứng khoán kể từ đầu năm 2017 đến nay đã tác động tích cực đến giá nhóm cổ phiếu ngành xây dựng - bất động sản.

Thị giá của VCG đã tăng gần 20% từ sau thời điểm Tết Nguyên đán trở lại đây, đặc biệt sau khi đón thông tin lãi lớn quý IV/2016.

Nhà đầu tư dường như đã không còn “chiết khấu” vào giá VCG một số thông tin liên quan đến việc Thanh tra Chính phủ chỉ ra sai phạm của SCIC trong việc mua cổ phần tăng vốn của VCG trong năm 2011 và Thanh tra Tổng cục Đường bộ báo cáo kết quả kiểm tra có chênh lệch tại trạm thu phí dự án cải tạo, nâng cấp Quốc lộ 1 đoạn Hà Nội - Bắc Giang do Công ty cổ phần Đầu tư BOT Hà Nội - Bắc Giang (công ty liên kết của VCG) quản lý và khai thác.

Với thị giá quanh vùng 16.000 đồng/cổ phần, gần với mức giá trị sổ sách, VCG đang giao dịch với P/E khoảng 15 lần, cao hơn cả những doanh nghiệp đầu ngành, có quy mô, doanh thu, lợi nhuận và chỉ số hiệu quả hoạt động, cơ cấu vốn tích cực hơn như CTD (10 lần), HBC (7,5 lần)…

Điểm đáng lưu ý là trong vòng 1 năm trở lại đây, thị giá của VCG đã nhiều lần chạm đến 17.000 đồng/cổ phiếu, nhưng sau đó không bứt phá thành công.

Cũng liên quan đến VCG, trong kỳ tái cơ cấu danh mục đầu tư quý IV/2016, Quỹ VNM ETF đã giảm tỷ trọng và bán ra hơn 3 triệu cổ phiếu VCG. Trong kỳ tái cơ cấu danh mục quý I/2017 diễn ra vào đầu tháng 3 này, một số công ty chứng khoán đưa ra nhận định, khả năng VCG sẽ tiếp tục bị giảm tỷ trọng từ 3,44% hiện tại xuống dưới 3%. Nếu nhận định của khối công ty chứng khoán là đúng, thị giá cổ phiếu VCG sẽ bị ảnh hưởng bởi áp lực quỹ ETF thoái tiếp.

Ẩn số SCIC thoái vốn và tái cấu trúc

Cơ cấu cổ đông của VCG khá cô đặc, cổ đông lớn nhất là SCIC nắm giữ 57,8% vốn, Tập đoàn Viễn thông Quân đội (Viettel) nắm 21,28%. Ngoài ra còn có sự tham gia của Quỹ Market Vectors Vietnam ETF với hơn 3,44% cổ phần.

Như vậy, cộng thêm phần nắm giữ của cổ đông nội bộ, chỉ có khoảng 15% cổ phần VCG đang được sở hữu bởi các cổ đông bên ngoài. Tính theo thị giá hiện tại của VCG là 16.000 đồng/cổ phiếu, lượng vốn nắm giữ của SCIC tại đây có giá trị gần 4.100 tỷ đồng, cao hơn 60% so với giá trị sổ sách mà SCIC ghi nhận.

Trong năm 2016, khi SCIC đẩy mạnh tiến độ và thoái vốn thành công tại nhiều doanh nghiệp lớn, không ít lần cổ phiếu VCG “dậy sóng” bởi tin đồn thoái vốn của SCIC được tiến hành và đối tác sẽ nhận chuyển nhượng là một tổ chức có tên tuổi, năng lực tài chính lớn trong nước. Tuy nhiên, cho đến nay, vẫn chưa có thêm thông tin chính thức nào được công bố.

Bên cạnh mức giá thoái vốn, câu hỏi ai sẽ đứng ra mua lại phần vốn này để nắm được tỷ lệ chi phối tại một trong những doanh nghiệp xây dựng quy mô hàng đầu Việt Nam luôn là vấn đề nhận được nhiều quan tâm.

Câu chuyện thoái vốn của SCIC tại VCG và cơ cấu, thoái vốn của VCG tại các công ty con cũng như triển khai các dự án bất động sản tại “đất vàng” mà Công ty sở hữu được nhiều nhà đầu tư đánh giá sẽ là điểm nóng thu hút sự chú ý trong năm 2017. Trong năm 2016, VCG đã trình Đại hội đồng cổ đông và được cổ đông thông qua định hướng tái cấu trúc hệ thống.

Theo đó, đến năm 2017, Tổng công ty sẽ thành lập một công ty con 100% vốn VCG làm nhà thầu chính trong lĩnh vực xây dựng và một công ty tương tự trong lĩnh vực đầu tư kinh doanh bất động sản. Đồng thời, Tổng công ty sẽ đầu tư thêm vốn vào một số công ty được lựa chọn làm nòng cốt (tối đa 5 công ty), thoái vốn dứt điểm, giải thể, phá sản các công ty không có khả năng phục hồi, thoái vốn dứt điểm hoặc xuống dưới 51% tại những công ty không thuộc lĩnh vực nòng cốt.

Tuy nhiên, tính đến hết năm 2016, lộ trình tái cơ cấu vẫn chưa có chuyển biến đáng kể, VCG hiện vẫn còn 27 công ty con, 8 công ty liên kết và gần chục công ty thuộc danh mục đầu tư tài chính với tỷ lệ nắm giữ dưới 20%. Trong năm, VCG mới công bố thoái vốn thêm hoàn toàn tại CTCP Vinaconex 6 (VC6) và không còn là cổ đông lớn tại CTCP Xây dựng số 15 (V15)…

Thị trường đang chờ đợi “ấn số” thoái vốn của SCIC cũng như kế hoạch tái cấu trúc doanh nghiệp sẽ được VCG nêu lên tại Đại hội đồng cổ đông thường niên 2017 tổ chức tới đây.

Khắc Lâm