Áp lực tài chính từ đà rơi của Bitcoin
Theo báo cáo 8-K nộp lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC), tính đến ngày 8/11, Strategy đang nắm giữ 850.364 BTC (tương đương 4,05% tổng nguồn cung tối đa của Bitcoin) với tổng chi phí mua vào là 64,16 tỷ USD. Mức giá vốn bình quân cho mỗi đồng Bitcoin là 75.456 USD. Tuy nhiên, khi giá Bitcoin trượt dốc về quanh mốc 67.400 USD vào sáng ngày 14/11, tổng giá trị kho dự trữ này chỉ còn khoảng 57,31 tỷ USD.
Đồng nghĩa, Strategy đang gánh khoản lỗ chưa thực hiện (lỗ trên giấy do chưa bán ra) lên tới 6,85 tỷ USD. Với quy mô nắm giữ khổng lồ, mỗi biến động 1.000 USD của giá Bitcoin sẽ khiến giá trị tài sản của công ty thay đổi 850 triệu USD. Đáng chú ý, ngay cả lô mua gần nhất cũng đang trong tình trạng thua lỗ. Trong tuần đầu tháng 11, công ty đã giải ngân 81,9 triệu USD để gom thêm 1.036 BTC với giá bình quân 79.012 USD/đồng. So với thị giá hiện tại, lô Bitcoin này đang chịu mức âm gần 14,7%.
Tuy nhiên, sức chống chịu ngắn hạn của Strategy vẫn khá vững chắc nhờ "bộ đệm" tiền mặt dồi dào.
Chủ tịch điều hành Michael Saylor xác nhận trên mạng xã hội X: "Tính đến ngày 8/11/2026, chúng tôi đang nắm giữ 850.364 BTC và 4,9 tỷ USD tài sản định danh bằng USD." Khoản dự trữ này (bao gồm 4,77 tỷ USD Quỹ dự trữ và 146,2 triệu USD tiền mặt) đảm bảo công ty có đủ thanh khoản để chi trả lãi vay và cổ tức cho cổ phiếu ưu đãi mà không bị ép buộc phải bán tháo Bitcoin, dẫu trong năm nay họ từng chủ động thanh lý khoảng 431,8 triệu USD Bitcoin để hỗ trợ dòng tiền.
Gọng kìm từ MSCI và "hiệu ứng pha loãng"
Khó khăn thực sự không nằm ở khả năng thanh toán hiện tại, mà ở sự đứt gãy của mô hình huy động vốn. Chiến lược cốt lõi của Strategy là tận dụng việc giá cổ phiếu MSTR thường giao dịch ở mức chênh lệch (premium) cao hơn giá trị thực của kho Bitcoin để phát hành cổ phiếu mới, lấy tiền gom thêm Bitcoin.
Nhưng guồng quay này đang khựng lại. Tổ chức đánh giá chỉ số MSCI vừa chính thức xác nhận loại cổ phiếu MSTR khỏi rổ MSCI USA Index, có hiệu lực từ phiên đóng cửa ngày 30/11.
Nguyên nhân là do Strategy bị phân loại vào nhóm "doanh nghiệp phi hoạt động", tức là những công ty có tài sản phục vụ hoạt động cốt lõi không chiếm nổi 50% tổng tài sản, và không vượt qua được các bài kiểm tra tỷ lệ tài chính của MSCI. Dù Strategy đã kịch liệt phản đối và gọi quy định này là "sai lầm", phán quyết vẫn được thực thi.
Hệ quả nhãn tiền là các quỹ đầu tư bám sát chỉ số MSCI (quỹ thụ động) sẽ buộc phải bán tháo cổ phiếu MSTR để cấu trúc lại danh mục. Dù ban lãnh đạo Strategy ước tính lượng xả hàng chỉ bằng khoảng 60% khối lượng giao dịch bình quân một phiên và không gây tác động lớn, cổ phiếu MSTR vẫn trượt giảm 6,8% trong phiên giao dịch trước giờ mở cửa ngày 12/11 ngay sau thông báo của MSCI (JPMorgan từng ước tính một kịch bản loại trừ tương tự có thể châm ngòi cho dòng vốn 2,8 tỷ USD bị rút ra).
Áp lực xả hàng từ các quỹ MSCI kết hợp với đà rơi của giá Bitcoin đang tạo ra "hiệu ứng pha loãng" (dilution) ngược. Khi giá cổ phiếu MSTR suy yếu, công ty sẽ phải phát hành số lượng cổ phiếu mới nhiều hơn để huy động được cùng một lượng tiền mặt, từ đó làm loãng tỷ lệ sở hữu và tổn hại trực tiếp đến quyền lợi của các cổ đông hiện hữu.
Bằng chứng là trong đợt huy động vốn 283,8 triệu USD qua kênh phát hành cổ phiếu tại thị trường (ATM) tuần qua, công ty chỉ trích 29% (81,9 triệu USD) để mua Bitcoin, trong khi dùng phần lớn (188,3 triệu USD) để mua lại cổ phiếu ưu đãi (STRC). Đây là tín hiệu cho thấy Strategy đang phải ưu tiên ổn định cấu trúc vốn nội bộ hơn là tập trung tấn công tích lũy tài sản số.
Một yếu tố kế toán không thể xem nhẹ là Strategy hạch toán Bitcoin theo giá trị hợp lý (fair value). Điều này đồng nghĩa với việc mọi biến động giá Bitcoin sẽ đi thẳng vào báo cáo kết quả kinh doanh. Nếu giá Bitcoin không thể phục hồi và vượt lại mốc giá vốn 75.456 USD trước ngày 31/12, công ty sẽ phải ghi nhận một khoản lỗ khổng lồ trên sổ sách trong quý IV.
Từ nay đến cuối năm, mọi ánh mắt của giới đầu tư sẽ đổ dồn vào hai cột mốc quan trọng: báo cáo 8-K hàng tuần để theo dõi động thái mua/bán của Strategy, và phản ứng thực tế của thanh khoản thị trường khi lệnh loại trừ của MSCI chính thức có hiệu lực vào ngày 30/11.
