Hiện trạng tài sản, nguồn vốn
Thành lập năm 1961 với vai trò là bên thi công thủy điện Thác Bà - nhà máy thủy điện đầu tiên tại Việt Nam, đến nay, theo bản công bố thông tin cổ phần hóa, TCT Sông Đà đã trở thành nhà thầu lớn nhất trong lĩnh vực xây dựng thủy điện nội địa, chiếm 85% thị phần.
Sau gần 60 năm hoạt động, tên tuổi Sông Đà đã gắn với nhiều công trình thủy điện tiêu biểu có thể kể đến như Sơn La (92.400MW), Hòa Bình (1.920MW), Lai Châu (1.200MW) trong vai trò là tổng thầu xây lắp chính (tổng thầu EPC) và là nhà thầu EPC của một số dự án như Tuyên Quang (324MW), Se san 3 (260 MW…
Ngoài ra, TCT còn thi công các dự án khá đa dạng từ công trình ngầm (Hầm Hải Vân), nhà máy xi măng (Bút Sơn), sắt thép (Việt Ý), giấy (Bãi Bằng), cho tới khu công nghiệp, khu đô thị, giao thông…
Báo cáo tài chính của Sông Đà cho biết, tính đến cuối tháng 6/2017, quy mô tài sản TCT đạt 31.051 tỷ đồng. Phải thu và tài sản cố định là những khoản mục lớn nhất, với tỷ trọng khoản phải thu trên tổng tài sản đạt 34,4%, tăng mạnh so với 11,34% cuối năm 2014, chủ yếu là phải thu từ khách hàng và cho vay. Trong khi đó, tài sản cố định giảm mạnh từ 28.984 tỷ đồng (63,44%) năm 2014 xuống còn xuống còn 10.941 tỷ đồng (35,2%).
Về cơ cấu nguồn vốn, tại thời điểm ngày 30/6/2017, TCT có nợ phải trả gấp 3 lần vốn chủ sở hữu, chủ yếu là vay và thuê tài chính (17.609 tỷ đồng), chiếm 56,7% nguồn vốn.
Việc hoạt động phụ thuộc chủ yếu vào vốn vay không chỉ khiến TCT chịu áp lực chi phí tài chính mà còn tiềm ẩn rủi ro tài chính, nhất là khi 92% tài sản ngắn hạn là phải thu ngắn hạn và tồn kho vốn không phải là những khoản mục có thể nhanh chóng chuyển đổi thành tiền mặt, chưa kể tổng tài sản ngắn hạn chỉ lớn hơn nợ ngắn hạn vỏn vẹn 7,6%.
Tuy nhiên, điểm tích cực là vay nợ của Sông Đà đã giảm đáng kể trong 3 năm trở lại đây. Báo cáo tài chính TCT cho thấy, nợ phải trả từ 38.244 tỷ đồng năm 2014 giảm còn 23.643 tỷ đồng tính đến cuối tháng 6/2017. Trong khi đó, vốn chủ sở hữu ổn định, tổng vốn chủ sở hữu tại ngày 30/06/2017 đạt 7.408 tỷ đồng, tương đương cuối năm 2014, Nhờ đó, tỷ lệ nợ/nguồn vốn giảm từ 83,7% năm 2014 xuống còn 76,14% tính đến cuối quý II/2017.
Tại thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp để cổ phần hóa (31/12/2014), TCT Sông Đà có cơ cấu tổ chức khá “khủng” với 57 đơn vị thành viên gồm 25 công ty con, 13 công ty liên kết và 19 khoản đầu tư tài chính. Từ năm 2015, TCT đã thực hiện sắp xếp lại, thoái vốn, bán vốn tại hàng loạt doanh nghiệp.
Ngoài các doanh nghiệp đã thoái vốn, hiện TCT đã được Bộ Xây dựng chấp nhận và trong thời gian tới sẽ tiếp tục thoái vốn đối với Thủy điện Sử Pán 2 (SP2), Dakrinh, Sông Đà 11 (SJE), Sông Đà 12 (S12), CTCP Phát triển Nhà Khánh Hòa và CTCP Đầu tư xây dựng và Phát triển đô Thị Sông Đà (SDU).
Với CTCP Đầu tư phát triển đô thị và khu công nghiệp (SJS - SUDICO) - đơn vị nổi tiếng trong lĩnh vực kinh doanh bất động sản, phát triển đô thị, khu công nghiệp với các dự án khu đô thị mới Mỹ Đình, Nam An Khánh, Văn Khê... phương án thoái vốn đang được Bộ Xây dựng xem xét.
Trong cơ cấu nợ vay của Sông Đà hiện nay, có một lượng lớn do TCT vay từ ngân hàng ADB, ngân hàng Natixis và NIB, sau đó cho CTCP Xi măng Hạ Long vay lại. Tổng dư nợ đến 31/08/2017 đạt 101 triệu EUR và 28,9 triệu USD cùng 2,48 triệu EUR phí bảo lãnh phải trả Bộ Tài chính, giá trị quy đổi hơn 3.000 tỷ đồng. Đây là nguyên nhân quan trọng khiến nợ phải trả chiếm tỷ lệ cao trong cơ cấu vốn của Sông Đà.
Tháng 3/2016, TCT Sông Đà đã chuyển quyền đại diện vốn nhà nước tại Xi măng Hạ Long về VINCEM, TCT cho biết đang phối hợp cùng VINCEM, Xi măng Hạ Long xử lý, bàn giao lại khoản vay hộ. Sau khi hoàn tất dự kiến cơ cấu vốn sẽ tiếp tục cải thiện đáng kể.
Hiệu quả hoạt động: Chờ lực đẩy mới
Mặc dù là một trong những tổng công ty nhà nước có quy mô tài sản, nguồn vốn khủng, thị phần lớn trong ngành, tuy nhiên, hoạt động kinh doanh của Sông Đà đang có nhiều khó khăn.
Về doanh thu, năm 2016, doanh thu hợp nhất của TCT giảm 41,9% so với 2015, 6 tháng 2017 tiếp tục giảm 23,9% so với cùng kỳ năm trước. Trong cơ cấu doanh thu giai đoạn 2014-2016, doanh thu từ hoạt động kinh doanh chiếm ưu thế với trên 95%, còn lại là doanh thu tài chính, doanh thu khác hầu như không đáng kể.
Năm 2016, xây dựng là mảng đóng góp lớn nhất với tỷ trọng 65,72%, tăng mạnh so với mức 45,7% của năm 2014, xếp thứ 2 là mảng sản xuất công nghiệp với tỷ lệ đóng góp trên 20%. Việc doanh thu tại các mảng hoạt động kinh doanh chính là xây dựng và sản xuất công nghiệp giảm mạnh, đòi hỏi doanh nghiệp phải có chiến lược mới nhằm cải thiện năng lực cạnh tranh.
Về chi phí, giá vốn hàng bán chiếm khoảng 80% doanh thu, tương ứng biên lợi nhuận gộp hợp nhất khoảng 20%. Đứng thứ hai là chi phí tài chính (chủ yếu là lãi vay) và chi phí quản lý doanh nghiệp, chi phí bán hàng hầu như không đáng kể.
Lãi vay hiện chiếm tỷ trọng lớn nhất trong chi phí tài chính. Những năm qua, dù vay nợ ròng giảm cùng lãi suất ổn định khiến lãi vay giảm đáng kể nhưng vẫn chiếm tỷ lệ lớn so với doanh thu và lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh. Riêng 6 tháng 2017, lãi vay của TCT là 513 tỷ đồng/521 tỷ đồng chi phí tài chính, gấp 4 lần doanh thu tài chính, tương đương 11,5% doanh thu, 65,5% lợi nhuận gộp, gấp 4,3 lần lợi nhuận trước thuế.
Về lợi nhuận, tương ứng với doanh thu giảm, lợi nhuận TCT cũng giảm mạnh. Nếu như năm 2015 - 2016, TCT lần lượt đạt 452 tỷ đồng và 586 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế, thì 6 tháng đầu năm 2017, lợi nhuận trước thuế chỉ đạt 118 tỷ đồng, lợi nhuận sau thuế 75,3 tỷ đồng, giảm 61,7% so với cùng kỳ năm 2016.
Đáng chú ý, trong số lợi nhuận sau thuế của Sông Đà, phần lợi ích cổ đông thiểu số chiếm tỷ lệ khá cao. Cụ thể, 6 tháng 2017, lợi nhuận sau thuế cổ đông công ty mẹ chỉ 24,5 tỷ đồng/75,3 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế hợp nhất, phần giành cho cổ đông thiểu số chiếm 67,5%. Trong năm 2016, tỷ lệ này là 38,7%.
Theo kế hoạch 2017, TCT Sông Đà đặt mục tiêu doanh thu 10.700 tỷ đồng, lợi nhuận trước thuế 320 tỷ đồng. Việc kết quả 6 tháng mới hoàn thành 41,5% kế hoạch doanh thu, 36,9% kế hoạch lợi nhuận đặt ra khiến gánh nặng nửa cuối năm còn rất lớn đối với Sông Đà.
Về hiệu quả hoạt động, trong trường hợp hoàn thành kế hoạch 2017, hiệu suất lợi nhuận trước thuế trên tổng tài sản (ROA) và trên vốn chủ sở hữu (ROE) cũng rất thấp, lần lượt đạt 1,2% và 3,8%, biên lợi nhuận trước thuế/doanh thu đạt 3%. Năm 2016, các tỷ lệ này lần lượt là 2,1%, 8,6% và 6,8%.
Mức khởi điểm 11.000 đồng/cổ phiếu có hấp dẫn?
Sông Đà là 1 trong 4 tổng công ty lớn thuộc Bộ Xây dựng quản lý được giao mục tiêu hoàn thành cổ phần hóa, giảm vốn nhà nước trong năm 2017. Ngoài giá trị doanh nghiệp được xác định để cổ phần hóa, bản công bố thông tin của TCT cho biết, công ty mẹ - TCT Sông Đà đang quản lý và sử dụng 4 lô đất, trong đó 3 lô tại Hà Nội và 1 tại Hòa Bình với tổng diện tích 15.701 m2, trong khi đó, Công ty TNHH một thành viên Hạ tầng Sông Đà – công ty con 100% vốn TCT, đang quản lý 607.471,03 m2 đất tại Hà Tĩnh và 99.631 m2 đất tại Quảng Bình chưa tính vào giá trị doanh nghiệp để cổ phần hóa.
Tháng 7/2017, phương án cổ phần hóa TCT đã được Thủ tướng phê duyệt theo hình thức kết hợp bán bớt phần vốn Nhà nước hiện có và phát hành thêm cổ phiếu để tăng vốn điều lệ.
Theo đó, sau cổ phần hóa, vốn điều lệ của TCT Sông Đà dự kiến đạt 4.500 tỷ đồng, tương đương 450 triệu cổ phiếu. Nhà nước nắm giữ 51% cổ phần đến hết năm 2019 và giảm sở hữu xuống dưới 50% vào năm 2020. Ngoài ra, Sông Đà sẽ bán 30% vốn cho nhà đầu tư chiến lược, bán đấu giá công khai (IPO) 18,82% vốn và bán cho người lao động 0,18% vốn. Tuy nhiên, phương án sau đó điều chỉnh với 48,82% vốn (219,7 triệu cổ phần) sẽ IPO vào ngày 25/12 tới và không chào bán cho nhà đầu tư chiến lược.
Với lợi nhuận sau thuế của cổ đông công ty mẹ lũy kế 4 quý gần nhất đến ngày 30/06/2017 đạt 236 tỷ đồng, thu nhập mỗi cổ phần (EPS) trên vốn điều lệ sau cổ phần hóa (450 triệu cổ phiếu) đạt 524 đồng/cổ phần. Tại mức giá IPO khởi điểm 11.000 đồng/cổ phần, chỉ số giá trên thu nhập (P/E) lên tới 21 lần, cao hơn so với VCG (20 lần), CTD (10,3 lần) hay HBC (7,3 lần).
Như vậy, nhà đầu tư tham gia đấu giá cổ phiếu TCT Sông Đà trong đợt IPO tới sẽ phải trả mức giá không rẻ so với các doanh nghiệp cùng ngành đang niêm yết để đổi lấy kỳ vọng tương lai dựa vào giá trị tài sản, vị thế cùng tiềm năng của doanh nghiệp.
Điểm hấp dẫn của cuộc đấu giá là định hướng không giữ cổ phần chi phối của cổ đông Nhà nước, nhưng điểm này nếu có cũng chỉ có giá trị với nhà đầu tư tổ chức, không phải nhà đầu tư cá nhân.
