Tuần mới, mua gì - bán gì?

Nhà đầu tư Trần Minh Đại Long

Hai tuần qua thị trường đón nhận kết quả kinh doanh quý 3  của nhiều doanh nghiệp, gần 50% số doanh nghiệp niêm yết đã báo cáo kết quả kinh doanh quý này, và bức tranh lựa chọn đầu tư trở nên rõ nét hơn.

Chúng ta thấy rằng, những doanh nghiệp có kết quả kinh doanh tăng trưởng với lợi nhuận cao đã thu hút dòng vốn đầu tư rất tốt, một số doanh nghiệp có lợi nhuận đột biến trong quý 3 được đánh lên rất mạnh giá tăng bằng lần, điển hình như HTL, VCS, TMT, PTB...

Rõ ràng một làn sóng đầu tư, đầu cơ theo EPS đang hiện hữu, đan xen giữa lợi nhuận cao khi đầu tư theo EPS sẽ là rủi ro rất lớn nếu người tham gia không nắm vững kiến thức về tài chính doanh nghiệp. Cá nhân tôi không đánh giá cao EPS, tôi cho rằng, EPS không phản ánh giá trị doanh nghiệp, trên phương diện nhà phân tích tài chính tác giả nhìn nhận Cash Flow(CF) dòng tiền mới quyết định cho chúng ta về giá trị cổ phiếu.

CF là số lượng tiền ra vào công ty từ những hoạt động kinh doanh của công ty. Khi công ty có thêm CF thì giá trị cổ phiếu mới được nâng cao, còn EPS sẽ chỉ là con số của những người làm kế toán.

Tại sao lại như vậy? Tôi lấy ví dụ, một công ty bán đá xây dựng, để thúc đẩy doanh thu và lợi nhuận doanh nghiệp, công ty cho khách hàng chính sách mua trả tiền chậm. Mỗi xe đá được giao đi, bộ phận kế toán sẽ ghi nhận doanh thu, lợi nhuận và từ đó tính ra EPS. Tôi thì lại quan tâm đến khi nào khách hàng trả tiền cho công ty, bởi chỉ khi khách hàng trả tiền thì công ty mới có dòng tiền CF để hoạt động. Tức CF là dòng tiền thực, còn EPS sẽ tính cả số tiền nợ. Trong trường hợp EPS cao nhưng khoản phải thu lớn, bị khách hàng "quỵt nợ" tương lai công ty vẫn phá sản như thường.

Một rủi ro nữa đối với những người đầu tư dài hạn theo EPS cao, đó là lợi nhuận đột biến đến do yếu tố thời vụ, nhu cầu ngắn hạn tăng đột biến. Ở Việt Nam, hiện nay, đang trong giai đoạn phục hồi sau khó khăn, giống như thị trường Thái Lan 13 năm trước, khi nền kinh tế bắt đầu đi qua khó khăn, một số nhóm ngành có sự tăng trưởng mạnh khi nhu cầu thị trường tăng đột biến.

EPS nhiều doanh nghiệp ngành ô tô tăng trung bình hơn 300%, giá nhiều cổ phiếu trên thị trường Thaiset khi đó cũng có bước nhảy vọt. Thế nhưng, yếu tố hưởng lợi này đã không kéo dài lâu, sau giai đoạn mua sắm số lượng khổng lồ phục vụ tiêu dùng và sản xuất, thị trường nhanh chóng rơi vào bão hòa khiến doanh thu nhóm nhanh chóng sụt giảm mạnh ngay sau đó ---> EPS các năm tiếp sau liên tục đi xuống. Một làn sóng bán tháo cổ phiếu tăng nóng đã xảy ra.

Tôi chia sẻ câu chuyện rủi ro trên, tuy nhiên không phủ nhận cơ hội đầu tư giá trị ở nhóm cổ phiếu có sự tăng trưởng ổn định. Biên lãi ngày một cao như trường hợp điển hình nhất đó là PVB (CTCƠ Bọc ống Dầu khí).

PVB là công ty sản xuất có ngành nghề đặc thù và thương hiệu số 1 trên thị trường với mức doanh thu tăng trưởng đều qua các năm. Tài sản đã khấu hao hết, vay nợ ở mức thấp hơn tiền mặt sẵn có của công ty. Dòng tiền CF từ core chính rất tốt.

Từ số nợ 480 tỷ trên báo cáo tại ngày 31/12/2011 đến báo cáo tại ngày 30/09/2015 số nợ này chỉ còn 49 tỷ đồng. Trong khi tiền và các khoản tương đương tiền của công ty tại ngày 30/9 là 96 tỷ đồng.

Lợi nhuận sau thuế quý 4 năm nay của PVB rơi vào khoảng trên dưới 50 tỷ, tăng 330% so với cùng kỳ, trong đó có khoản lợi nhuận đột biến từ hoàn nhập dự phòng 28,8 tỷ từ dự án Biển Đông 1 - Cacbon Stel. Tổng lợi nhuận năm nay rơi vào khoảng 190-192 tỷ/216 tỷ vốn điều lệ. EPS Forward xấp xỉ 9k, P/E sẽ rơi vào khoảng 4.2-4.3

Đang là công ty độc quyền bọc ống các dự án dầu khí. Là con đẻ của PV GAS, bởi vậy mà đầu ra các sản phẩm của công ty luôn được đảm bảo, mức độ rủi ro rất thấp, hàng tồn kho ít. PVB không có các công ty con, hay công ty liên kết tránh rủi ro về tài chính khi mà các công ty trên sàn hiện nay thường dùng các công ty liên kết hoặc công ty con để phân tán bớt lợi nhuận.

Máy móc của công ty đã hết khấu hao dẫn đến việc lợi nhuận sẽ tăng mạnh trong các năm sau, cộng với việc giảm được giá thành sản phẩm tạo ra sức cạnh tranh lớn hơn trên thị trường. Báo cáo tài chính thể hiện, mỗi năm công ty đều trích lập từ 65-90 tỷ khấu hao, trong đó khấu hao máy móc từ 60-75 tỷ, còn lại là khấu hao nhà cửa, phương tiện vận tải và thiết bị văn phòng. Tổng tài sản chưa hết khấu hao là 120 tỷ nhưng chủ yếu nằm ở mục nhà cửa và phương tiện vận tải. Còn máy móc hiện nay chỉ còn lại 12 tỷ. Như vậy là từ năm sau công ty sẽ có khoảng 65-90 tỷ tiền lợi nhuận từ việc không phải trích lập khấu hao máy móc.

Từ mức 5% lợi nhuận sau thuế/doanh thu vào năm 2011, công ty đã từng bước cải thiện quy trình sản xuất, tiết giảm chi phí, đến nay đã đạt mức 15% lợi nhuận sau thuế/doanh thu. Một mức lợi nhuận sau thuế/doanh thu quá cao so với các công ty trên thị trường hiện nay. Đây là ngành nghề sản xuất đặc thù vì vậy các đối thủ cạnh tranh của công ty không nhiều và công ty luôn duy trì vị trí số 1 trong ngành. Doanh thu liên tục tăng trưởng qua các năm, trong khi đã khấu hao hết tài sản sẽ mang lại mức lợi nhuận sau thuế/doanh thu trên 20% từ những năm sau. Với mức doanh thu hơn 1000 tỷ của năm 2014 và hơn 900 tỷ trong 3 quý đầu năm 2015 thì mức lợi nhuận của công ty năm sau sẽ rất cao.

Ngày 17/6/2015 vừa qua, Tập đoàn Dầu khí Quốc gia đã chính thức tiếp nhận 100% cổ phần các công ty và quyền điều hành của Chevron tại Việt Nam. Qua đó, PVN sẽ tiếp nhận lại dự án Lô B Ô Môn, đây là một dự án lớn với mục đích vận chuyển khí tự nhiên từ các lô B & 48/95 và 52/97 thuộc vùng biển Tây Nam Việt Nam để cung cấp khí nhiên liệu cho các nhà máy điện tại Trung tâm điện lực Ô Môn, Trà Nóc của Cần Thơ (tổng công suất 3.000 MW). PVB là đơn vị được chỉ định thầu. Giá trị của hợp đồng bọc ống dầu khí do PVB triển khai giai đoạn 1 là 1.054 tỷ đồng.

Sau khi thành công với dự án Nam Côn Sơn 2 giai đoạn 1 dẫn khí Đại Hùng, chủ đầu tư PVGas đang tiến hành thủ tục pháp lý triển khai giai đoạn 2 với hơn 150km ống cỡ 26. Về cơ bản dự kiến phần việc của PVB sẽ triển khai tại dự án này vào khoảng quý 1/2016.

Nhiều người nhầm lẫn về ảnh hưởng của giá dầu tới kết quả kinh doanh của PVB nên trước đây hơn 1 năm PVB giao dịch giá 7x thời gian qua bị rớt mạnh xuống đáy 3x khi giá dầu giảm. Tuy nhiên, thực tế thì lợi nhuận biên của PVB lại tiếp tục tăng mạnh trong hai năm qua, ngược lại xu hướng giảm giá dầu. Ngân sách nước ta phụ thuộc chính vào khai thác dầu khí. Đây là xương sống của nền kinh tế, nên nhu cầu khai thác không ngừng gia tăng, các khu công nghiệp có nhu cầu khí rất lớn. Khai thác khí đang rẻ rất có lợi cho nền kinh tế vì vậy ngày 13/10 vừa qua, PV Gas đặt mục tiêu tăng sản lượng lên gấp đôi trong 5 năm tới, và gấp 2,5 lần vào năm 2025 đạt gần 300 tỷ m3 khí ---> công việc của PVB tăng mạnh trong 10 năm tới.

Trở lại câu chuyện rủi ro khi chạy theo EPS cao, chúng ta thấy rằng PVB có dòng tiền CF tốt, các khoản phải thu tập trung ở PVGas, không có rủi ro mất vốn. Lợi nhuận tăng trưởng không đến từ yếu tố thời vụ, mà đến từ core chính doanh nghiệp đang tăng trưởng ổn định. Với việc máy móc thiết bị hết khấu hao trong năm nay, biên lợi nhuận tiếp tục tăng, nguồn việc ổn định. Tác giả dự báo, từ năm 2016 lợi nhuận sau thuế trên dưới 250 tỷ/năm. Thị trường đang định giá sai PVB, tôi cho rằng PVB sẽ là cổ phiếu không có đỉnh giá trong thời gian dài, ngắn hạn khả năng PVB hồi phục về vùng giá 7x là rất cao.

..............................

Theo đề nghị của một số nhà đầu tư, chúng tôi sẽ sử dụng tên gọi theo tên được các nhà đầu tư này dùng trên các diễn đàn chứng khoán - nickname. Các nhận định và khuyến nghị mua - bán các mã cổ phiếu, nhóm mã cổ phiếu là quan điểm cá nhân của các nhà đầu tư, không phản ánh quan điểm của Tòa soạn và chỉ có ý nghĩa tham khảo.