Giá cổ phiếu VCB được dự đoán quá khác nhau, vì sao?
Để xác định giá trị cổ phiếu VCB hay bất kỳ cổ phiếu nào trong ngành ngân hàng, các nhà phân tích, định giá thường sử dụng một hay nhiều trong số các phương pháp định giá sau: phương pháp chiết khấu dòng tiền; phương pháp tương quan P/B; P/E. Vấn đề làm cho nhiều nhà đầu tư cá nhân bị mất phương hướng là cùng với những phương pháp đánh giá đó, cùng một bản cáo bạch của VCB, giá cổ phiếu VCB đã được xác định và dự đoán quá khác nhau giữa tổ chức và nhà phân tích. Điều này thật ra hơi “lạ” vì thông thường đối với một công ty, các định giá thường có mức chênh lệch khoảng 5%-10% tùy theo những nhận định, dự báo của người định giá về lợi nhuận, dòng tiền, tỷ lệ tăng trưởng, sự tương quan giữa cổ phiếu được định giá với các cổ phiếu khác… Độ lệch của VCB khá cao vì có quá nhiều ẩn số tiểm ẩn.
3 kịch bản chính về giá trị VCB
Áp dụng 70% giá trị theo phương pháp P/B (là phương pháp phổ biến nhất trong việc định giá cổ phần ngân hàng) và 30% giá trị theo phương pháp dòng tiền, với giả định Nhà nước để lại 30% khoản tiền thặng dư cho Ngân hàng, chúng ta sẽ có 3 kịch bản về giá trị của VCB như sau:
Kịch bản 1 xảy ra với 2 giả định. Giả định thứ nhất, VCB đã “khoe” hết hàng, nghĩa là người định giá sẽ sử dụng những số liệu và dự đoán theo như Bản cáo bạch cho thời gian 2007-2012. Giả định thứ hai là chỉ số tài chính, độ rủi ro, sự tương quan với trung bình ngành, cũng như sự phát triển của VCB diễn ra lạc quan một cách bình thường chứ không có sự lột xác nào đáng kể. Với những giả định này, giá trị của VCB nằm trong khoảng 70.000-90.000 đồng/CP.
Kịch bản 2: Giả định thứ nhất cho rằng, số liệu của VCB có tính phòng thủ - conservative. Người định giá theo kịch bản này sẽ tăng số liệu trong những năm 2007-2012 lên mức 25%-30% so với số liệu trong cáo bạch. Giả định thứ hai của kịch bản này là chỉ số tài chính, độ rủi ro, sự tương quan với trung bình ngành, cũng như sự phát triển của VCB diễn ra với mức độ tương đối lạc quan hơn so với dự đoán của bản cáo bạch. Tuy vậy, sự thay đổi này không phải là một sự chuyển biến quá lớn. Với những giả định trên, giá trị của VCB nằm trong khoảng từ 100.000-110.000 đồng/CP, hay trung bình là 105.000 đồng/CP.
Kịch bản 3: Giả định thứ nhất cho rằng, số liệu của VCB có tính phòng thủ - conservative. Người định giá theo kịch bản này sẽ tăng số liệu trong những năm 2007-2012 lên mức 25%-30% so với số liệu trong cáo bạch. Giả định thứ hai cho rằng, VCB sẽ biến các điểm yếu của mình thành điểm mạnh, biến những sức mạnh tiềm ẩn thành giá trị. Với các giả định này, sử dụng cùng phương pháp định giá như trên, giá trị của VCB nằm trong khoảng 130.000-140.000 đồng/CP và có thể cao hơn nữa.
Kịch bản nào sẽ xảy ra?
Tùy theo người định giá, kịch bản nào cũng có khả năng xảy ra. Tuy vậy theo tác giả, kịch bản 1 ít khả năng xảy ra nhất. Có nhiều lý dó để tin rằng, Bản cáo bạch đã không thể hiện hết tiềm năng của VCB. Thứ nhất, ban lãnh đạo các DNNN thường không muốn làm “khó” mình quá mức và vì thế những kế hoạch trong bản cáo bạch thường có tính phòng thủ. Thứ hai, việc giấu bớt một phần sức mạnh góp phần làm giảm giá đấu của DN và vì thế đem lại lợi ích cho Ban lãnh đạo và cán bộ công nhân viên. Trong buổi thuyết trình tại TP. HCM ngày 17/12 vừa qua, Ban lãnh đạo VCB xác nhận rằng, lợi nhuận trước thuế 11 tháng đầu năm 2007 đạt hơn 3.000 tỷ đồng, trong khi đó, lợi nhuận trước thuế cả năm 2007 đề cập trong Bản cáo bạch chỉ là 2.574 tỷ đồng. Một lý do nữa để tin rằng, giá trị VCB khó thể dưới 100.000 đồng/CP là quyết tâm cao của “ông chủ” Nhà nước. Sau những cuộc IPO không theo ý muốn, cũng như việc không thành công khi chọn đối tác chiến lược cho VCB, Nhà nước không thể nào rao bán món hàng quá đắt để chọn lấy sự thất bại. Tuy vậy, có một số ý kiến ngược lại cho rằng, giá trị của VCB thấp và vì thế mà các nhà đầu tư chiến lược không mua. Thật ra theo suy luận của tác giả, việc hợp tác với đối tác chiến lược không thành công nằm ở những điều khoản ràng buộc mà hai bên đưa ra, đặc biệt là tỷ lệ cổ phiếu được mua, thời hạn nắm giữ và sự tham gia của nhà đầu tư chiến lược vào việc định hướng, quản lý VCB hơn là giá đơn thuần.
Kịch bản 3 là một kịch bản có thể xảy ra. Hãy tưởng tượng VCB trong tương lai được quản lý và điều hành theo đúng cơ chế CTCP, với sự hỗ trợ của các đối tác chiến lược thứ thiệt. Khi đó những điểm yếu như tinh thần phục vụ khách hàng, cơ chế quản lý cồng kềnh, động lực làm việc của nhân viên… sẽ được chuyển thành điểm mạnh. Những giá trị tiềm ẩn, giá trị các tài sản vô hình như thương hiệu, uy tín; những lợi thế cạnh tranh như cơ sở khách hàng, chi phí văn phòng thấp, thị phần chủ đạo, trình độ chuyên môn của cán bộ… sẽ thể hiện hết sức mạnh của nó. Giá trị của VCB sẽ tăng rất cao, ít nhất cũng phải 130.000 -140.000 đồng/CP. Tuy vậy, đây là một kịch bản có xác suất xảy ra không cao. Đơn giản là vì việc chuyển một tập đoàn lớn được quản lý và vận hành dưới cơ chế nhà nước, sang một cơ chế năng động, “tiến công” không dễ gì xảy ra. Ông chủ lớn - Nhà nước - có thể không muốn quá trình này xảy ra quá nhanh vì có thể dẫn đến những rủi ro về sự quản lý vĩ mô. Các nhà điều hành ngân hàng cũng chưa chắc đã muốn, vì khi đó họ phải đối diện với những sức ép lớn. Quan trọng hơn, một hệ thống lớn như cỡ VCB có một quán tính khá lớn, khó mà thay đổi nhanh theo hướng đi mới. Tuy vậy, vẫn có một số nhà đầu tư dài hạn, có tầm nhìn xa, sẵn sàng chấp nhận rủi ro để đặt cược vào giá trị cao này. Phân tích hết các khía cạnh, theo tác giả, kịch bản 2 có khả năng xảy ra nhiều nhất.
Thị trường khởi sắc sau IPO của VCB?
Nếu giá trị VCB chỉ có 3 kịch bản, thì giá đấu thầu bình quân lại có nhiều kịch bản để xảy ra. Nhân tố quyết định nằm ở số lượng cổ phiếu đăng ký mua và tâm lý của những người này. Nếu được tư vấn, tác giả sẽ khuyên nhà đầu tư cá nhân đấu ở mức 105.000, 110.000, 115.000 đồng/CP. Dù kết quả giá có thế nào, tác giả tin rằng, việc đấu giá VCB sẽ kết thúc tâm lý chờ đợi và tạo ra những tác động tích cực cho thị trường.
