MARA bán 13.597 BTC để tái cơ cấu tài chính
Theo thư gửi cổ đông quý III/2026 công bố đầu tháng 11, MARA Holdings đã bán 13.597 BTC với giá bình quân 81.039 USD/BTC, tương đương 40% lượng Bitcoin doanh nghiệp nắm giữ vào cuối tháng 9. Chỉ trong khoảng sáu tuần, lượng Bitcoin bán ra đã gấp sáu lần sản lượng khai thác của công ty trong cả quý III.
Trong số tiền thu về, MARA sử dụng 750 triệu USD để tất toán các khoản vay có bảo đảm bằng Bitcoin, qua đó giải phóng 17.477 BTC từng được sử dụng làm tài sản thế chấp. Tỷ trọng Bitcoin bị cầm cố hoặc cho vay trong tổng tài sản dự trữ của doanh nghiệp giảm từ 57% cuối tháng 9 xuống dưới 5%.
Các khoản vay này được giải ngân từ tháng 8 nhằm tài trợ cho thương vụ mua lại Long Ridge, doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực phát điện khí tự nhiên. Việc bán Bitcoin giúp MARA giảm nghĩa vụ nợ và cải thiện cơ cấu tài chính trước khi hoàn tất thương vụ.
Động thái trên đánh dấu sự thay đổi đáng kể trong chính sách quản trị tài sản của MARA. Tháng 7/2024, doanh nghiệp từng cam kết giữ lại toàn bộ Bitcoin khai thác được và tiếp tục mua thêm trên thị trường. Tuy nhiên, từ năm 2025, công ty bắt đầu cho phép bán sản lượng khai thác mới, trước khi mở rộng quyền thanh lý cả lượng Bitcoin dự trữ tích lũy trong năm 2026.
Trong 9 tháng đầu năm 2026, MARA đã bán 26.984 BTC. Cộng với các đợt thanh lý gần đây, tổng lượng Bitcoin bán ra trong năm đã vượt 40.000 BTC.
Ban lãnh đạo MARA cho biết sẽ tiếp tục sử dụng Bitcoin để tạo nguồn tiền mặt phục vụ các mục tiêu chiến lược, trong đó có những cơ hội đầu tư vào hạ tầng AI.
Ngoài việc trả nợ, doanh nghiệp còn phải cân đối nguồn tiền cho quyền yêu cầu mua lại trái phiếu trước hạn của các trái chủ trong năm tới và chương trình mua lại cổ phiếu quỹ trị giá tối đa 500 triệu USD.
Hoạt động kinh doanh quý III cũng cho thấy những áp lực nhất định. Doanh thu MARA giảm 35%, còn 164 triệu USD, trong khi lợi nhuận ròng đạt 632 triệu USD nhờ khoản lãi kế toán 885 triệu USD từ đánh giá lại giá trị Bitcoin.
Trong khi đó, thương vụ Long Ridge dự kiến hoàn tất trong vài tuần tới sẽ bổ sung 485 MW công suất điện và quỹ đất phục vụ phát triển trung tâm dữ liệu. Năng lực này được kỳ vọng bổ trợ cho quyền phát triển dự án công suất tiềm năng 2 GW tại Texas, hướng tới các hợp đồng cho thuê hạ tầng máy chủ AI.
Áp lực chi phí thúc đẩy chuyển dịch sang AI
Việc MARA bán lượng lớn Bitcoin không phải trường hợp đơn lẻ. Đây là một phần của xu hướng tái cơ cấu đang diễn ra trong ngành khai thác tiền mã hóa, khi chi phí vận hành gia tăng trong khi hiệu quả kinh tế của hoạt động đào Bitcoin chịu nhiều sức ép.
Theo báo cáo phân tích quý I/2026 của CoinShares, chi phí tiền mặt bình quân gia quyền để khai thác một Bitcoin tại các doanh nghiệp niêm yết đã tăng lên 79.995 USD trong quý IV/2025. Trong những giai đoạn giá thị trường điều chỉnh sâu, một số ước tính của CoinDesk cho thấy thợ đào có thể chịu lỗ tới 19.000 USD trên mỗi Bitcoin khai thác được.
Trước áp lực này, nhiều doanh nghiệp bắt đầu chuyển hướng sang cung cấp hạ tầng điện toán hiệu năng cao (HPC), dịch vụ điện toán đám mây và trung tâm dữ liệu AI. Tổng giá trị các hợp đồng AI được ký kết trên toàn ngành đã vượt 70 tỷ USD.
Một số thương vụ đáng chú ý gồm hợp đồng mở rộng trị giá 10,2 tỷ USD trong 12 năm giữa CoreWeave và Core Scientific; hợp đồng doanh thu 12,8 tỷ USD của TeraWulf; thỏa thuận cho thuê cơ sở trị giá 7 tỷ USD trong 15 năm của Hut 8; và cam kết hợp tác trị giá nhiều tỷ USD giữa Cipher Digital với Fluidstack, nền tảng được Google hậu thuẫn.
CoinShares dự báo, đến cuối năm 2026, doanh thu từ mảng AI có thể chiếm 70% tổng doanh thu của các doanh nghiệp khai thác niêm yết. Nếu xu hướng này tiếp diễn, các công ty từng tập trung vào khai thác Bitcoin sẽ dần chuyển thành nhà vận hành trung tâm dữ liệu, với hoạt động tiền mã hóa chỉ còn là một phần trong cơ cấu kinh doanh.
Sức hấp dẫn của mô hình mới đến từ khả năng tạo dòng tiền dài hạn. Đầu tư trung tâm dữ liệu AI đòi hỏi chi phí ban đầu khoảng 8-15 triệu USD/MW công suất, cao hơn đáng kể so với mức 700.000-1 triệu USD/MW của các cơ sở khai thác Bitcoin. Tuy nhiên, các hợp đồng AI có thể mang lại biên lợi nhuận ròng trên 85% và nguồn thu ổn định trong nhiều năm.
Ngược lại, doanh thu trên mỗi đơn vị năng lực tính toán (hash price) của hoạt động đào Bitcoin từng giảm xuống mức thấp kỷ lục sau sự kiện halving, chỉ còn khoảng 28-30 USD/petahash/ngày. Với mức doanh thu này, các dàn máy khai thác thế hệ cũ chỉ có thể duy trì hiệu quả khi tiếp cận được nguồn điện với giá dưới 0,05 USD/kWh.
Để tài trợ cho kế hoạch đầu tư mới, các doanh nghiệp không chỉ bán Bitcoin dự trữ mà còn gia tăng huy động vốn vay. IREN có 3,7 tỷ USD trái phiếu chuyển đổi, TeraWulf có 5,7 tỷ USD dư nợ, trong khi Cipher Digital phát hành 1,7 tỷ USD trái phiếu có bảo đảm.
Ở chiều ngược lại, lượng Bitcoin dự trữ của các thợ đào niêm yết đã giảm hơn 15.000 BTC so với mức đỉnh lịch sử. Core Scientific bán 1.900 BTC, thu về 175 triệu USD trong tháng 1 và lên kế hoạch bán phần lớn lượng còn lại; Bitdeer đưa danh mục Bitcoin về 0 trong tháng 2; Riot Platforms bán 1.818 BTC, thu về 162 triệu USD trong tháng 12.
MARA cũng nới lỏng chính sách nắm giữ Bitcoin trong bối cảnh tỷ lệ dư nợ trên giá trị tài sản bảo đảm (LTV) tại một số khoản vay thế chấp tiến sát 87%.
Thách thức bảo mật mạng lưới
Sự dịch chuyển vốn từ khai thác Bitcoin sang hạ tầng AI cũng đặt ra vấn đề đối với năng lực bảo đảm an ninh của mạng lưới Bitcoin. Hoạt động khai thác không chỉ tạo ra Bitcoin mới mà còn duy trì cơ chế xác thực giao dịch và bảo vệ mạng lưới thông qua sức mạnh tính toán.
Khi các doanh nghiệp chuyển máy móc, nguồn điện và vốn đầu tư sang trung tâm dữ liệu AI, năng lực khai thác có nguy cơ suy giảm. Dữ liệu được dẫn trong báo cáo cho thấy, tổng hashrate toàn cầu sau khi đạt đỉnh 1.160 EH/s vào đầu tháng 10/2025 đã giảm về khoảng 920 EH/s. Diễn biến này đi kèm ba kỳ điều chỉnh giảm độ khó khai thác liên tiếp, lần đầu xuất hiện kể từ tháng 7/2022.
Trên thị trường chứng khoán, sự khác biệt giữa hai mô hình kinh doanh cũng thể hiện qua định giá. Các doanh nghiệp khai thác đã ký được hợp đồng cung cấp hạ tầng AI đang được giao dịch ở mức P/S bình quân 12,3 lần doanh thu dự phóng 12 tháng, cao hơn đáng kể so với mức 5,9 lần của nhóm tập trung vào khai thác tiền mã hóa.
Khoảng cách định giá này cho thấy thị trường đang dành mức định giá cao hơn cho triển vọng kinh doanh từ hạ tầng AI, qua đó tạo thêm động lực để các doanh nghiệp chuyển hướng đầu tư.
Về phân bổ địa lý, Mỹ, Trung Quốc và Nga hiện chiếm khoảng 68% hashrate toàn cầu. Trong khi đó, một số thị trường mới nổi như Paraguay và Ethiopia đang thu hút hoạt động khai thác nhờ lợi thế nguồn thủy điện chi phí thấp.
Theo CoinShares, tốc độ chuyển dịch của ngành sẽ phụ thuộc đáng kể vào diễn biến giá Bitcoin.
Nếu Bitcoin phục hồi lên 100.000 USD, biên lợi nhuận khai thác có thể được cải thiện, giúp các dòng máy đào tiết kiệm điện thế hệ mới, với hiệu suất dưới 10 J/TH, phát huy hiệu quả. Điều này có thể làm chậm quá trình chuyển dịch sang AI và tạo điều kiện để hashrate hướng tới các mốc 1,8-2 ZH/s.
Ngược lại, nếu Bitcoin duy trì dưới 70.000 USD, áp lực dòng tiền có thể buộc các doanh nghiệp khai thác yếu thế tiếp tục bán tài sản dự trữ, đẩy nhanh quá trình chuyển đổi sang mô hình kinh doanh hạ tầng điện toán.