Khập khễnh thị trường tài chính Việt Nam
Định vị thị trường vốn như thế nào trong nền kinh tế là điểm đầu tiên GS.TS Vương Đình Huệ nêu lên để thảo luận. Thị trường vốn là một trong hai bộ phận chính (gồm thị trường tiền tệ và thị trường vốn) cấu thành nên thị trường tài chính. Thị trường vốn bao hàm trong đó là TTCK và thị trường tín dụng trung, dài hạn. Trên nền quan điểm như vậy, các chuyên gia đã chỉ ra nhiều điểm lệch trong thị trường tài chính Việt Nam.
Điểm lệch đầu tiên, theo TS. Cấn Văn Lực, hàm Phó tổng BIDV, là vai trò cung ứng vốn cho nền kinh tế đã và đang dựa quá nhiều vào thị trường tiền tệ. Hệ thống ngân hàng và phi ngân hàng có tổng tài sản chiếm trên 80% hệ thống tài chính và đang chung ứng 80 - 90% vốn trong nền kinh tế Việt Nam. Trong khi đó, tại Ấn Độ, tỷ lệ này chỉ có 30%; tại Philippines là 27%; còn tại Trung Quốc, 50% vốn do ngân hàng cung ứng, 23% vốn do trái phiếu cung ứng, 25% vốn do TTCK cung ứng, còn lại là các chủ thể khác, trong đó có hệ thống bảo hiểm.
Nguồn vốn tín dụng tại Việt Nam 5 năm gần đây luôn ở mức trên 100% so với GDP. Con số này còn thấp so với thế giới (Australia là 154% GDP, Nhật Bản 346%, Thái Lan 169%, Hàn Quốc 168%, Malaysia 134%...), nhưng do “cái chân thứ hai” là thị trường vốn nước ta chưa phát triển đã tạo nên bức tranh lệch về thị trường tài chính Việt Nam. Trong lòng thị trường tiền tệ, sự phát triển không cân đối cũng lộ rõ khi 80% giá trị tạo ra đến từ hoạt động tín dụng. Trong khi đó, báo cáo của Ngân hàng Thế giới cho biết, tỷ lệ người trên 15 tuổi tại Việt Nam có tài khoản ngân hàng mới đạt trên 21%.
Điểm lệch thứ hai nằm trong nội tại thị trường vốn, khi mà thị trường cổ phiếu có sự phát triển mạnh về quy mô (hơn 800 DN trên sàn), nhưng lượng vốn huy động của DN qua TTCK còn hạn chế (chiếm khoảng 10% tổng lượng vốn huy động qua TTCK). Thị trường trái phiếu tuy đạt thành tích cao về huy động vốn, nhưng đại đa số là trái phiếu chính phủ (160.0000 tỷ năm 2012; 200.000 tỷ đồng năm 2013). Trái phiếu công trình, trái phiếu DN chưa có thị trường để gọi vốn một cách đúng nghĩa và hiện chưa có cơ quan nào chuyên tâm xây dựng thị trường này.
Điều đáng nói hơn là 85% lượng trái phiếu chính phủ được mua bởi chính các ngân hàng. Như vậy, dòng vốn ngắn hạn đang được chảy vào kênh đầu tư dài hạn và đây là một điểm bất cập rõ nét của thị trường vốn Việt Nam.
Điểm lệch thứ ba là lệch ngay trong lòng TTCK. Các TTCK toàn cầu đang phải cạnh tranh khốc liệt trong thu hút các dòng vốn ngoài biên giới, nhưng TTCK Việt Nam mới ở mức “thô sơ”, được các tổ chức xếp hạng quốc tế xếp vào nhóm “thị trường cận biên”, nghĩa là còn một khoảng cách khá xa so với TTCK Thái Lan, Indonesia, Philippines - là nhóm các thị trường mới nổi, có cổ phiếu được tính trong các bộ chỉ số quốc tế. Thống kê của HOSE cho biết, quy mô TTCK còn quá nhỏ (vốn hóa 50 tỷ USD, trong khi Singapore là 950 tỷ USD, Malaysia là 500 tỷ USD), số DN thì nhiều, hơn 800 DN, nhưng chỉ có 8 DN có vốn hóa trên 1 tỷ USD. Thực tế này, theo TS. Trần Đắc Sinh, Chủ tịch HOSE là vừa thiếu hấp dẫn, vừa chưa đủ khả năng thu hút các dòng vốn đầu tư nước ngoài. “Các tổ chức đầu tư quốc tế lớn chỉ quan tâm đến các TTCK có quy mô đủ lớn, giá trị giao dịch hàng tỷ USD trở lên”, ông Sinh nói và cho rằng, chúng ta phải có giải pháp mạnh, nếu không, quãng đường để hội nhập, để sánh vai với các TTCK khác... còn xa lắm.
Giám đốc Nghiên cứu Dragon Capital Lê Anh Tuấn đưa ra một con số đáng suy nghĩ: với tỷ lệ sở hữu tối đa của nhà đầu tư nước ngoài tại TTCK Việt Nam, nhà đầu tư ngoại chỉ cần bỏ ra 3 tỷ USD là mua hết các cổ phiếu trong VN30 và chỉ cần bỏ ra 6 tỷ USD là mua “kịch room” toàn TTCK. Quy mô nhỏ, thanh khoản yếu khiến Dragon Capital cũng cho rằng, TTCK Việt Nam chưa đủ sức hấp dẫn những dòng vốn lớn.
Tâm điểm tái cấu trúc DNNN và nền kinh tế ở đâu?
Thẳng thắn nhìn nhận sự khập khễnh của thị trường tài chính Việt Nam, sự non trẻ của TTCK, nhưng các chuyên gia dường như rất đồng thuận trong việc đánh giá vai trò đặc biệt quan trọng của TTCK với tái cấu trúc nền kinh tế. “Không có TTCK, sẽ không thể có hệ thống ngân hàng TMCP vốn lớn hàng chục nghìn tỷ đồng như hiện nay”, PGS.TS Trần Hoàng Ngân nói và đưa ra nhiều con số chứng minh cho luận điểm của mình. TTCK còn có vai trò đặc biệt trong cổ phần hóa các ngân hàng quốc doanh: Vietcombank cổ phần hóa vào tháng 12/2007 khi VN-Index 925 điểm, đã bán được giá 107.000 đồng/CP; Vietinbank cổ phần hóa 1 năm sau đó, nhưng thực hiện trong thời điểm VN-Index chỉ có 300 điểm, nên chỉ bán được ở giá 12.900 đồng/CP; MHB cổ phần hóa tháng 7/2011, khi TTCK khó khăn, đã không bán hết được cổ phiếu... “Thực tế này cho thấy, hiệu quả IPO các ngân hàng chịu tác động rất lớn bởi TTCK”, ông Ngân nói.
Một phân tích khác được đưa ra bởi chuyên gia Dragon Capital cho thấy giá trị mà TTCK Việt Nam mang lại trong tái cấu trúc DNNN. Cụ thể, trước khi cổ phần hóa, Vinamilk có giá trị sở hữu của Nhà nước (cũng là vốn hóa của DN) là 4.500 tỷ đồng (năm 2003), nhưng sau khi cổ phần hóa và niêm yết trên TTCK, Vinamilk hiện có giá trị vốn hóa 123.000 tỷ đồng, trong đó, giá trị sở hữu của Nhà nước là trên 55.000 tỷ đồng (sở hữu 45% vốn). Dược Hậu Giang cũng tương tự, khi cổ phần hóa, vốn Nhà nước chỉ có 980 tỷ đồng (năm 2004), đến nay, dù chỉ nắm 43% vốn tại DN này, nhưng Nhà nước đang sở hữu khối tài sản có vốn hóa lên đến 3.900 tỷ đồng, gấp 4 lần so với thời kỳ cổ phần hóa.
Ngoài những giá trị trên, TTCK còn đóng một vai trò riêng có khác, khi từng bước tạo nên chuẩn mực về minh bạch. “Tiếp cận một thị trường mới, nhà đầu tư ngoại luôn hỏi: thị trường có minh bạch không, tỷ giá, lạm phát như thế nào?”, TS. Alan Pham, Kinh tế trưởng VinaCapital nói. TTCK Việt Nam dù còn nhiều điểm phải cải thiện, nhưng đã và đang đi đầu trong việc thúc đẩy văn hóa minh bạch. Sự minh bạch trên TTCK đã lan tỏa ra nhiều thành phần kinh tế khác, chẳng hạn, DNNN từ năm 2014 phải minh bạch theo chuẩn mực của DN niêm yết và nếu điều này được thực thi nghiêm túc thì đây chính là thành quả từ TTCK Việt Nam.
“Cây gậy và củ cà rốt của nhà quản lý trong nỗ lực thúc đẩy sự minh bạch và quản trị công ty theo thông lệ tốt chưa thực sự hiệu quả” - ông Lê Hải Trà, Ủy viên HĐQT, Phó tổng giám đốc thường trực HOSE thẳng thắn đánh giá, nhưng với sự hỗ trợ của IFC, chất lượng hai mảng việc này với các DN trên TTCK cao hơn nhiều so với các DN ngoài sàn. Minh bạch và quản trị công ty tốt là điểm cốt lõi tạo nên sự phát triển bền vững của mỗi thực thể DN. Bà Nguyễn Nguyệt Anh, đại diện IFC tại Hội thảo cho rằng, trong lần sửa Luật Doanh nghiệp mà Chính phủ đang thực hiện, các quy chuẩn về minh bạch, quản trị công ty nên hướng theo cách mà TTCK đã vạch ra.
Trở lại với câu hỏi: tâm điểm tái cấu trúc DNNN và nền kinh tế ở đâu? Các chuyên gia và nhà quản lý đã thảo luận nhiều để nhận thấy rõ điểm tựa chính là TTCK, nhưng đó chưa phải là tất cả. Tổng kết Hội thảo, GS. TS Vương Đình Huệ chia sẻ một tầm nhìn bao quát rằng, để phát triển thị trường tài chính, TTCK, giải pháp đầu tiên là phải giữ vững và thúc đẩy sự ổn định của kinh tế vĩ mô. “Thị trường tài chính, thị trường vốn là một trong nhiều loại thị trường, nó không thể phát triển một mình và cũng không thể một mình mang lại hiệu quả cho nền kinh tế”, GS. Huệ nói. GS. Huệ khẳng định, phát triển đồng bộ các loại thị trường (thị trường hàng hóa, dịch vụ; thị trường lao động; thị trường tài chính; thị trường bất động sản; thị trường khoa học, công nghệ) là chủ trương nhất quán của Đảng và Nhà nước trong việc hoàn thiện thể chế kinh tế thị trường theo định hướng xã hội chủ nghĩa. Liên quan đến thị trường vốn, TTCK, người đứng đầu Ban Kinh tế Trung ương cho rằng, các ý kiến của chuyên gia, nhà quản lý là rất cần thiết để Ban có tham mưu về giải pháp dài hạn và trước mắt cho thị trường vốn, tạo nên sự phát triển hợp lý, hài hòa hơn trong cấu trúc thị trường tài chính Việt Nam.
TSKH Nguyễn Thành Long, Phó chủ tịch UBCK
TTCK phải là “chân thứ hai” của hệ thống tài chính
Thực tế cho thấy, quốc gia nào có văn hóa tiết kiệm, người dân ít chấp nhận rủi ro thì thi trường tài chính phát triển dựa trên hệ thống ngân hàng là chính. Còn ở những quốc gia năng động, văn hóa đầu tư linh hoạt, thì sự phát triển của thị trường tài chính sẽ dựa trên thị trường vốn nhiều hơn.
Tại Việt Nam, tôi cho rằng, thị trường vốn cần được nhận diện như một công cụ tái cấu trúc nền kinh tế, tái cấu trúc DNNN, chuyển dần đầu tư công sang khu vực tư nhân. TTCK là tấm gương để phản ánh và nâng cao hiệu quả DN, nền kinh tế, hình thành cơ chế thúc đẩy dòng chảy vốn hiệu quả hơn.
Để phát triển TTCK còn rất nhiều việc phải làm, trong đó cần có giải pháp mang tính căn bản (hoàn thiện thể chế, xây dựng thị trường phái sinh...) và những giải pháp mang tính kỹ thuật (gắn cổ phần hóa với TTCK, mở rộng không gian đầu tư cho vốn ngoại...). Điều căn bản là chúng ta cần đánh giá đúng vai trò của TTCK, cần nhìn nhận đó là “chân thứ hai” của hệ thống tài chính Việt Nam.