Hội đồng quản trị được ủy quyền gần như không giới hạn khi thực hiện phát hành riêng lẻ.
Gilimex: Nguy cơ xung đột lợi ích
Sau khi Đại hội đồng cổ đông Công ty cổ phần Xuất nhập khẩu Bình Thạnh (Gilimex) thông qua tờ trình bổ sung kế hoạch phát hành riêng lẻ 16,8 triệu cổ phiếu, tương ứng 46,67% số lượng cổ phiếu đang lưu hành, với mức giá 35.000 đồng/cổ phiếu, bằng với giá trị sổ sách của Công ty nhưng chỉ bằng một nửa thị giá cổ phiếu, cổ đông công ty này đã chứng khiến thị giá sụt giảm mạnh. Thị trường dấy lên câu hỏi về tính hợp lý của phương án phát hành này.
Phương án phát hành trình Đại hội đồng cổ đông của Gilimex chỉ đưa ra tiêu chí lựa chọn nhà đầu tư là tổ chức, cá nhân trong nước có tiềm lực tài chính, đáp ứng điều kiện nhà đầu tư chiến lược và phương thức là chào bán riêng lẻ cho các nhà đầu tư là tổ chức, cá nhân trong nước có năng lực tài chính đáp ứng các tiêu chí nhà đầu tư chiến lược.
Câu hỏi đặt ra ở đây là nhà đầu tư chiến lược của Gilimex phải thỏa mãn điều kiện gì, bởi nhà đầu tư mua cổ phần phát hành riêng lẻ chỉ bị ràng buộc bởi 1 điều kiện duy nhất là hạn chế chuyển nhượng trong 3 năm.
Nhưng ngay cả điều kiện này cũng dễ bị vô hiệu hóa bởi điều khoản hạn chế chuyển nhượng trong tờ trình còn nói “trừ trường hợp chuyển nhượng giữa các nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp...”.
Theo quy định của Luật Chứng khoán, nhà đầu tư có giá trị danh mục đầu tư từ 2 tỷ đồng trở lên được công nhận là nhà đầu tư chuyên nghiệp, tức được phép tham gia các đợt chào bán chứng khoán (bao gồm cổ phiếu và trái phiếu) riêng lẻ của công ty đại chúng, công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ đầu tư chứng khoán. Như vậy, những nhà đầu tư mua cổ phiếu GIL giá bèo rất dễ dàng chuyển nhượng cổ phiếu trong nhóm nhà đầu tư có giá trị danh mục đầu tư từ 2 tỷ đồng trở lên.
Trong khi đó, Hội đồng quản trị được ủy quyền gần như không giới hạn là quyết định lựa chọn nhà đầu tư, số lượng cổ phiếu chào bán, thậm chí chủ động điều chỉnh phương án phát hành phù hợp với thực tế doanh nghiệp...
Giám đốc môi giới một công ty chứng khoán nhận xét, đa số các trường hợp phát hành riêng lẻ có giá thấp hơn nhiều so với thị giá của cổ phiếu đều có 2 mục tiêu chính. Một là, lãnh đạo doanh nghiệp (đứng đằng sau các công ty, cá nhân được mua phát hành riêng lẻ) muốn tăng tỷ lệ sở hữu. Hai là, muốn thu lợi ích không chính đáng. Trường hợp này, thời gian hạn chế chuyển nhượng không quá quan trọng, bởi bản chất đây là “một dạng rút tiền của cổ đông”.
 |
Gilimex đang cần vốn để mở rộng lĩnh vực dệt may và đầu tư lĩnh vực mới là bất động sản. |
Gilimex không phải là cá biệt
Ông Lê Quang Minh, Giám đốc Phân tích, Công ty Chứng khoán Mirae Asset Việt Nam cho rằng, việc phát hành cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu thường diễn ra khi thị trường chứng khoán có diễn biến thuận lợi, thanh khoản dồi dào. Còn phát hành riêng lẻ, thường là nhắm vào nhà đầu tư có thể giúp doanh nghiệp nâng cao năng lực ở một lĩnh vực nào đó như tài chính, quản trị, thị trường, hệ thống phân phối...
Một thương vụ phát hành riêng lẻ hỗ trợ doanh nghiệp đúng nghĩa là giá bán ở mức cao, hoặc chỉ chiết khấu 10 - 15% so với giá bình quân cổ phiếu giao dịch trên sàn trong thời gian nhất định.
Bởi lẽ, chủ doanh nghiệp không muốn bị “pha loãng” nên sẽ cố gắng bán được cổ phiếu ở mức giá cao nhất. Trường hợp giá bán thấp, công ty cần công bố thông tin rộng rãi, chi tiết về phương án này và những lợi ích khác kèm theo số vốn huy động được.
Nhưng trên thị trường chứng khoán hiện nay, có nhiều trường hợp doanh nghiệp phát hành riêng lẻ với giá thấp so với thị giá, gây bức xúc trong cổ đông. Đặc biệt là danh sách bên mua thường là cá nhân hoặc tổ chức không liên quan nhiều đến thị trường vốn hay ngành nghề kinh doanh của doanh nghiệp phát hành, không rõ có thể đóng góp được gì cho công ty…
Việc lựa chọn danh sách người mua, số lượng bán thường được trao toàn quyền cho hội đồng quản trị quyết định giống như Gilimex.
Chẳng hạn, trong quý IV/2020, Công ty cổ phần Đầu tư và Phát triển du lịch Vinaconex (Vinaconex ITC, mã chứng khoán VCR) phát hành riêng lẻ 144 triệu cổ phiếu với giá 10.000 đồng/cổ phiếu, thấp hơn 45,6% thị giá khi đó (14/10/2020), tăng vốn điều lệ từ 360 tỷ đồng lên 1.800 tỷ đồng. Toàn bộ số tiền thu về 1.440 tỷ đồng dùng để bổ sung vào dự án Khu đô thị Cái Giá, Cát Bà, TP Hải Phòng.
Đến nay, cổ đông Vinaconex ITC vẫn chưa được biết danh tính các nhà đầu tư đã mua trong đợt phát hành riêng lẻ. Hiện tại, doanh nghiệp này không xuất hiện thêm cổ đông lớn, điều đó cho thấy, đợt phát hành riêng lẻ có nhiều nhà đầu tư cùng tham gia mua, nhưng không ai mua đủ tỷ lệ 5% để trở thành cổ đông lớn.
“Huy động hơn 1.400 tỷ đồng mà chỉ phát hành riêng lẻ cho các nhà đầu tư cá nhân mà cổ đông không rõ đó là ai, với giá rẻ hơn nhiều giá thị trường thì Vinaconex ITC khó mà tránh được các e ngại về tính minh bạch của đợt phát hành”, một nhà đầu tư bình luận.
Trước đó, một nhóm cổ đông Công ty cổ phần Công trình Giao thông Đồng Nai (DGT) đã gửi đơn kiện ra tòa vì cho rằng quyền lợi bị ảnh hưởng nghiêm trọng từ việc Công ty thực hiện sai trình tự triệu tập Đại hội đồng cổ đông, chậm công bố thông tin tài liệu họp (công bố trước khi khai mạc 1 ngày), giá chào bán cổ phiếu riêng lẻ thấp hơn giá thị trường và giá trị sổ sách.
DGT trình phương án phát hành 4 triệu cổ phiếu, gấp 1,61 lần số lượng cổ phiếu đang lưu hành, với giá bằng 36,58% thị giá. Tờ trình nêu rõ, đối tượng được mua “không phải cổ đông hiện hữu” và điều kiện cổ đông chiến lược “không phải cổ đông hiện hữu (vì Công ty không đủ điều kiện để phát hành cho cổ đông hiện hữu)”.
Nhóm cổ đông khởi kiện cho biết thêm, trong tài liệu gửi cổ đông, Hội đồng quản trị DGT có đưa ra danh sách các nhà đầu tư chiến lược, nhưng không giải thích rõ cơ sở nào để Hội đồng quản trị lựa chọn và thông qua danh sách, các thông tin về năng lực cũng như cam kết của nhà đầu tư chiến lược không được cung cấp.
Trước đây, Công ty cổ phần Chiếu xạ An Phú (APC) từng có tờ trình phát hành 3 triệu cổ phiếu riêng lẻ cho dưới 100 nhà đầu tư và phát hành 6 triệu cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu với giá 20.000 đồng/cổ phiếu, trong khi thị giá cổ phiếu APC tại thời điểm đó là 75.000 đồng/cổ phiếu.
Phương án phát hành gây tranh cãi cùng các thông tin mập mờ về đối tác khiến cổ phiếu APC giảm giá. Sau đó, Hội đồng quản trị APC phải huỷ tờ trình phát hành này và đề ra phương án mới, tăng giá chào bán lên 40.000 đồng/cổ phiếu.
Tại Đại hội đồng cổ đông năm 2018, cổ đông APC đã chất vấn về danh tính cổ đông chiến lược Torus Capital Investments Pte.Ltd (Singapore) vì khi tìm hiểu thì được biết đây là một công ty trách nhiệm hữu hạn có vốn điều lệ vỏn vẹn 1.000 đô la Singapore (khoảng 17 triệu đồng) do bà Trần Hạnh Hoa sở hữu 100% vốn. Chưa hết, công ty này được thành lập nửa năm trước đó (ngày 28/9/2017), với 4 nhân viên.
Còn không ít ví dụ về kế hoạch phát hành mà chỉ cổ đông lớn nắm quyền lãnh đạo mới biết người mua là ai.
Và sau khi hết thời gian hạn chế chuyển nhượng thì cổ đông không rõ nhà đầu tư mua cổ phiếu phát hành riêng lẻ đóng góp được gì cho công ty ngoài việc hưởng quyền mua cổ phiếu giá rẻ.
Lãnh đạo một công ty chứng khoán nhận định, trong các trường hợp phát hành riêng lẻ có những phương án phát hành mang lại lợi ích cho một nhóm cổ đông nào đó thường liên quan đến lãnh đạo doanh nghiệp.
Dấu hiệu dễ nhận thấy là doanh nghiệp phát hành cổ phiếu với giá thấp hơn nhiều thị giá, đối tượng được quyền mua riêng lẻ không rõ ràng, hoặc danh sách cá nhân, tổ chức được mua khó có thể kiểm chứng về năng lực tài chính, chuyên môn…
Doanh nghiệp đang hoạt động tốt nên huy động vốn từ cổ đông hiện hữu cho các kế hoạch mở rộng kinh doanh, chỉ cần công khai, minh bạch là cổ đông sẽ ủng hộ.
Giám đốc đầu tư một quỹ đầu tư nước ngoài cho rằng, mức giá thấp hơn thị giá trong giới hạn 20% có thể chấp nhận được vì có những thời điểm thị giá cổ phiếu quá cao so với định giá doanh nghiệp ở mức phù hợp cho đầu tư dài hạn.
Nhưng kèm theo đó, doanh nghiệp phải thuê các đơn vị tư vấn chuyên nghiệp và có thể áp dụng cách thức chào mua, theo đó nếu có nhiều nhà đầu tư quan tâm đến thương vụ phát hành thì mức giá chiết khấu có thể ít hơn dự kiến ban đầu.
Nhưng thực tế thì nhiều công ty chỉ xác định giá chào bán riêng lẻ một cách rất giản đơn.
Ông Phan Đức Hiếu, Phó viện trưởng Viện Nghiên cứu quản lý kinh tế Trung ương phân tích, giá phát hành riêng lẻ thấp hơn thị giá quá nhiều rất không thuyết phục nhưng giá là bao nhiêu phải căn cứ vào định giá doanh nghiệp một cách minh bạch. Có những trường hợp, doanh nghiệp sẽ có lợi nhuận rất tốt nhưng chỉ có cổ đông lớn mới biết được nên những thông tin này chưa được phản ánh vào thị giá cổ phiếu.
Theo ông Hiếu, ngay cả khi giá phát hành bằng hay cao hơn thị giá mà cổ đông nhỏ lẻ nhận thấy thông tin không đầy đủ, minh bạch, dẫn tới bán rẻ cổ phiếu thì có thể chứng minh bằng nghiệp vụ tài chính kế toán và kiện hội đồng quản trị ra tòa vì đã hành động, ra các quyết định thiếu trách nhiệm không vì quyền lợi ích của tất cả cổ đông theo quy định của Luật Doanh nghiệp.
Trong trường hợp này phải đặt trách nhiệm pháp lý của các thành viên hội đồng quản trị lên cao để hạn chế việc cổ đông lớn, hội đồng quản trị thực hiện phát hành riêng lẻ với mục đích chiếm đoạt lợi ích của cổ đông nhỏ.
Ông Huỳnh Minh Tuấn, Giám đốc môi giới hội sở Công ty Chứng khoán Mirae Asset Việt Nam
Việc phát hành cổ phiếu riêng lẻ trong bối cảnh doanh nghiệp thiếu vốn hoạt động thường sẽ phải chịu “bán mình”, giảm tỷ lệ sở hữu để mời gọi đối tác có tiềm lực về tài lực hay kinh nghiệm quản trị nhằm vực dậy hoạt động sản xuất - kinh doanh. Phát hành riêng lẻ trong trường hợp này như một giải pháp “cấp cứu” cho doanh nghiệp. Theo đó, đối tác chiến lược thường được mua cổ phiếu với giá thấp.
Có trường hợp doanh nghiệp muốn mở rộng một lĩnh vực kinh doanh mới nên phát hành riêng lẻ, mời gọi đối tác, nhưng giá không “mềm” như lúc khó khăn.
Cũng có thương vụ phát hành riêng lẻ có dấu hiệu trục lợi cổ đông hiện hữu. Trường hợp doanh nghiệp đang “ăn nên làm ra”, thay vì gọi vốn cổ đông , doanh nghiệp lại phát hành riêng lẻ với giá thấp hơn nhiều thị giá, thì đó là dấu hỏi mà cổ đông cần chất vấn kỹ hội đồng quản trị. Nếu lãnh đạo doanh nghiệp có ý định trục lợi thì họ sẽ trả lời qua quýt việc này.
Phát hành riêng lẻ với giá thấp sẽ gây thiệt hại cho cổ đông hiện hữu vì việc này đồng nghĩa với cổ đông hiện hữu đang phải mua cổ phiếu với giá đắt và quyền của họ về các vấn đề trọng yếu suy giảm do tỷ lệ sở hữu doanh nghiệp giảm.
Trước phương án phát hành tăng vốn, cổ đông nên quan tâm đến mục đích ban đầu, đó là huy động vốn để làm gì?
Tôi cho rằng, doanh nghiệp đang hoạt động tốt nên huy động vốn từ cổ đông hiện hữu cho các kế hoạch mở rộng kinh doanh, chỉ cần công khai, minh bạch là cổ đông sẽ ủng hộ. Trường hợp quy mô huy động vốn quá lớn khiến cổ đông hiện hữu không đủ sức để tham gia đợt phát hành, doanh nghiệp mới nên tính đến phát hành riêng lẻ, nhưng với mức giá quá thấp so với thị giá thì cũng khó có thể bào chữa trước các nghi ngờ trục lợi ngầm.
Nhà đầu tư Trần Phong
Hầu hết cổ phiếu của các doanh nghiệp ngày nay bị gọi là “rác”, trà đá (giá quá thấp), hoặc có nhiều tai tiếng, đều đã từng phát hành cổ phiếu riêng lẻ. Giai đoạn phát hành rầm rộ nhất là 2015 - 2017 khi nhóm cổ phiếu nhỏ làm “náo loạn” thị trường bởi các “game” tăng vốn mà phần lớn là phát hành riêng lẻ... Câu chuyện đầu cơ phổ biến giai đoạn này là “cổ phiếu X phát hành riêng lẻ với giá 10.000 đồng, cao hơn nhiều lần thị giá”. Trớ trêu là đa số cuộc phát hành riêng lẻ “có vấn đề” đều thành công, với danh sách là các nhà đầu tư cá nhân lạ hoắc.
Từ năm 2020 đến nay, phát hành riêng lẻ nói riêng và các hoạt động tăng vốn nói chung sôi động bởi nhiều yếu tố.
Một là, thanh khoản thị trường dồi dào, đồng nghĩa dòng tiền lớn từ bên ngoài đổ vào thị trường chứng khoán, đây là điều kiện tiên quyết để đợt tăng vốn thành công.
Hai là, thị giá cổ phiếu nhiều doanh nghiệp ở mức cao nên việc phát hành riêng lẻ với giá mua thấp hơn nhiều thị giá sẽ hấp dẫn các dòng tiền nhàn rỗi dài hạn.
Ba là, việc phát hành riêng lẻ không làm thay đổi giá tham chiếu của cổ phiếu trên sàn.
Bốn là, việc phát hành riêng lẻ rất hữu ích trong các thương vụ mua bán - sáp nhập (tăng tỷ lệ sở hữu mà không tác động thị giá), tái cơ cấu tài chính (phát hành riêng lẻ hoán đổi công nợ).
Năm là, thủ tục phát hành riêng lẻ nhanh gọn, đơn giản, giúp doanh nghiệp tận dụng được dòng vốn dài hạn và tức thời (từ cổ đông chiến lược), với tỷ lệ thành công cao trong bối cảnh thị trường chứng khoán tăng trưởng, thay vì tiến hành các thủ tục phức tạp, mất thời gian hơn nếu phát hành cho cổ đông hiện hữu.
Sáu là, một bộ phận lãnh đạo doanh nghiệp tranh thủ thị trường tốt nên tìm cách “bán giấy lấy tiền”.
Trong các đợt phát hành riêng lẻ, nhà đầu tư nên tìm hiểu các yếu tố sau: giá phát hành so với thị giá; thời gian hạn chế chuyển nhượng; danh sách người mua (trong nước hay nước ngoài, tổ chức hay cá nhân, nổi tiếng hay vô danh, tỷ lệ tổ chức và cá nhân tham gia…); mục đích huy động vốn, nếu để thực hiện dự án thì thông tin cụ thể dự án là gì”; quá khứ của doanh nghiệp như thế nào?...
Việc đánh giá phát hành cho cổ đông hiện hữu hay phát hành riêng lẻ không quan trọng bằng trả lời các câu hỏi cơ bản trên. Nếu câu trả lời thỏa đáng thì cổ đông hiện hữu hay dư luận đều sẽ ủng hộ doanh nghiệp.
