Phần lớn lợi nhuận của nhiều công ty chứng khoán hiện nay vẫn đến từ hoạt động tự doanh
Thị trường chứng khoán Việt Nam từng ghi nhận hai làn sóng IPO lớn trong giai đoạn 2007-2009 và 2017-2018. Trong đó, giai đoạn 2017-2018 là thời kỳ bùng nổ mạnh mẽ nhất với hàng loạt thương vụ quy mô lớn, từ các doanh nghiệp tư nhân đầu ngành đến các doanh nghiệp nhà nước tiến hành cổ phần hóa. Những thương vụ này không chỉ góp phần gia tăng quy mô thị trường mà còn nâng cao chất lượng hàng hóa, tạo nền tảng để dòng vốn ngoại tham gia sâu hơn.
Bối cảnh hiện tại cho thấy nhiều yếu tố tương đồng, thậm chí thuận lợi hơn trước. Cơ quan quản lý đang đẩy mạnh cải cách toàn diện, từ cơ chế giao dịch, thanh toán đến minh bạch thông tin, trong khi FTSE Russell đã thông báo chấp thuận nâng hạng thị trường Việt Nam lên thị trường mới nổi thứ cấp vào tháng 10/2025. Theo ước tính của Deloitte, việc nâng hạng này có thể mở ra cơ hội thu hút dòng vốn lên tới 6 tỷ USD, qua đó thúc đẩy thanh khoản, gia tăng chiều sâu thị trường và đặc biệt là nhu cầu IPO trong những năm tới.
Tự doanh áp đảo, môi giới lép vế
Sau làn sóng IPO của các công ty lớn như Chứng khoán Kỹ Thương (TCX), Chứng khoán VPBank (VPX) và Chứng khoán VPS (VCK) vào cuối năm 2025, thị trường tiếp tục ghi nhận nhiều doanh nghiệp chứng khoán chuẩn bị lên sàn. Tuy nhiên, điểm chung dễ nhận thấy là phần lớn các công ty này vẫn chưa xây dựng được vị thế rõ ràng trong mảng môi giới.
Tại Chứng khoán Bảo Minh (BMS), sau khi hoàn tất chào bán riêng lẻ 125 triệu cổ phiếu cho 11 nhà đầu tư, vốn điều lệ đã tăng từ 789,3 tỷ đồng lên 2.039,3 tỷ đồng. Ngay sau đó, doanh nghiệp thông qua kế hoạch chuyển sàn từ UPCoM sang HOSE, cho thấy tham vọng nâng tầm vị thế trên thị trường. Đáng chú ý, nhóm 11 nhà đầu tư mới hiện nắm giữ 61,86% vốn điều lệ, trong đó có các cá nhân và tổ chức có liên quan tới hệ sinh thái Tập đoàn Hoàn Cầu.
Tuy nhiên, nếu nhìn vào cơ cấu doanh thu, có thể thấy rõ sự lệch pha trong mô hình hoạt động. Trong năm 2025, doanh thu môi giới của BMS chỉ đạt 15,5 tỷ đồng, chiếm 2,9% tổng doanh thu, trong khi lợi nhuận từ các tài sản tài chính ghi nhận thông qua lãi/lỗ (FVTPL) lên tới 470,6 tỷ đồng, chiếm 89%. Điều này cho thấy, phần lớn lợi nhuận của Công ty đến từ hoạt động tự doanh.
Tại thời điểm 31/12/2025, cơ cấu tài sản của BMS cũng phản ánh rõ xu hướng này khi ghi nhận 1.126,5 tỷ đồng tài sản FVTPL, chiếm 43,7% tổng tài sản và 1.025,1 tỷ đồng đầu tư nắm giữ đến ngày đáo hạn dài hạn, chiếm 39,8%. Tỷ trọng lớn tài sản tài chính cho thấy Công ty đang tập trung vào hoạt động đầu tư, thay vì mở rộng dịch vụ môi giới và phát triển tệp khách hàng.
Một trường hợp khác là Chứng khoán Kafi. Sau khi tăng vốn lên 7.500 tỷ đồng trong năm 2025, doanh nghiệp này công bố kế hoạch đưa cổ phiếu lên giao dịch trên UPCoM.
Xét về hiệu quả hoạt động, năm 2025, doanh thu môi giới của Kafi đạt 158,9 tỷ đồng, chiếm 5,6% tổng doanh thu. Trong khi đó, lợi nhuận từ FVTPL đạt 1.776,1 tỷ đồng, chiếm 62,5% tổng doanh thu và lợi nhuận từ cho vay, phải thu đạt 775,9 tỷ đồng, chiếm 27,3%. Như vậy, hai mảng tự doanh và cho vay đóng góp gần như toàn bộ nguồn thu của doanh nghiệp.
Cơ cấu tài sản tại thời điểm cuối năm 2025 tiếp tục cho thấy sự tập trung cao vào hoạt động tài chính khi ghi nhận 10.882,9 tỷ đồng các khoản cho vay, chiếm 41,7% tổng tài sản, 8.100,2 tỷ đồng tài sản FVTPL, chiếm 31% và 5.090,7 tỷ đồng tài sản tài chính sẵn sàng để bán, chiếm 19,5%. Những con số đó phản ánh thực tế rằng, Kafi cũng như nhiều công ty chứng khoán khác vẫn đang phụ thuộc chủ yếu vào hoạt động tự doanh.
Điểm chung của nhóm doanh nghiệp này là mức độ nhận diện thương hiệu còn hạn chế, thị phần môi giới chưa cao, trong khi mô hình kinh doanh phụ thuộc lớn vào biến động thị trường. Điều này có thể mang lại lợi nhuận cao trong giai đoạn thuận lợi, nhưng cũng tiềm ẩn rủi ro lớn khi thị trường điều chỉnh.
Tăng vốn, đón đầu chu kỳ mới
Thành công của các thương vụ IPO sẽ không chỉ phụ thuộc vào quy mô vốn hay tốc độ tăng trưởng, mà quan trọng hơn là khả năng lựa chọn đúng thời điểm và mức định giá hợp lý.
Trái ngược với nhóm trên, một số công ty chứng khoán khác lại thể hiện tham vọng rõ ràng hơn thông qua kế hoạch IPO cụ thể và chiến lược tăng vốn mạnh mẽ, tiêu biểu là Chứng khoán LPBank và Chứng khoán HD.
Tại Chứng khoán LPBank, doanh nghiệp dự kiến chào bán 141.868.000 cổ phiếu, tương ứng khoảng 11,2% số cổ phiếu đang lưu hành, với giá 30.000 đồng/cổ phiếu. Thời gian thực hiện dự kiến từ quý I/2026 đến quý III/2026 sau khi được Ủy ban Chứng khoán Nhà nước chấp thuận, đồng thời Công ty cũng có kế hoạch niêm yết ngay trên HOSE sau khi hoàn tất IPO.
Trước đó, vào tháng 10/2025, Chứng khoán LPBank đã phát hành thành công 878 triệu cổ phiếu, qua đó nâng vốn điều lệ từ 3.888 tỷ đồng lên 12.668 tỷ đồng. Đây là một trong những thương vụ tăng vốn nhanh nhất trong ngành, giúp doanh nghiệp nhanh chóng vươn lên nhóm có quy mô vốn lớn trên thị trường.
Sự gia tăng quy mô vốn kéo theo sự mở rộng mạnh mẽ về tổng tài sản. Tính đến 31/12/2025, tổng tài sản của Chứng khoán LPBank đạt 29.932,2 tỷ đồng, tăng 490,8% so với đầu năm, tương ứng tăng thêm 24.865,9 tỷ đồng. Cơ cấu tài sản tiếp tục cho thấy sự tập trung vào hoạt động tài chính với 11.384,7 tỷ đồng tài sản FVTPL, chiếm 38,03%, 10.548 tỷ đồng các khoản cho vay, chiếm 35,2% và 6.294 tỷ đồng đầu tư nắm giữ đến ngày đáo hạn, chiếm 21,03%.
Trong khi đó, Chứng khoán HD - thành viên trong hệ sinh thái HDBank - cũng đang tích cực chuẩn bị IPO trong năm 2026. Theo chia sẻ của lãnh đạo Ngân hàng tại hội nghị nhà đầu tư, Chứng khoán HD hướng tới mục tiêu lợi nhuận trên 4.000 tỷ đồng và quy mô vốn trên 10.000 tỷ đồng trong giai đoạn tới, trở thành một trụ cột quan trọng trong hệ sinh thái tài chính.
Tính đến cuối năm 2025, tổng tài sản của Chứng khoán HD đạt 6.106,1 tỷ đồng, trong đó 2.229,4 tỷ đồng là tài sản FVTPL, chiếm 36,5%, 1.755,5 tỷ đồng là các khoản cho vay, chiếm 28,8% và 1.035,7 tỷ đồng là tiền mặt, chiếm 17%. Tương tự nhiều doanh nghiệp cùng ngành, doanh thu của Công ty vẫn tập trung vào tự doanh, cho vay và các nghiệp vụ tài chính như bảo lãnh, đại lý phát hành, trong khi hoạt động môi giới chưa đóng góp đáng kể.
Tuy nhiên, lợi thế lớn của Chứng khoán LPBank và Chứng khoán HD nằm ở việc gắn với hệ sinh thái ngân hàng, giúp tận dụng tệp khách hàng sẵn có, khả năng huy động vốn cũng như cung cấp các dịch vụ tài chính tích hợp. Đây có thể là yếu tố giúp các doanh nghiệp này cải thiện nhanh hơn mảng môi giới sau khi niêm yết.
Nhìn tổng thể, làn sóng IPO mới của nhóm công ty chứng khoán đang dần hình thành với động lực từ kỳ vọng nâng hạng thị trường, dòng vốn ngoại và nhu cầu tăng vốn để mở rộng hoạt động. Mặc dù vậy, đây cũng là nhóm ngành có tính chu kỳ cao, phụ thuộc trực tiếp vào diễn biến của thị trường chứng khoán.
Thực tế đã cho thấy rõ điều này khi các thương vụ IPO của TCX, VPX và VCK được thực hiện trong giai đoạn thị trường hưng phấn vào tháng 10/2025, nhưng đến khi niêm yết vào cuối tháng 12/2025 - thời điểm thị trường hạ nhiệt - diễn biến giá không đạt kỳ vọng và phải trải qua giai đoạn tích lũy kéo dài.
Đối với nhóm công ty chứng khoán đang chuẩn bị IPO hiện nay, thách thức còn lớn hơn khi nhiều doanh nghiệp chưa có thị phần môi giới đáng kể, mức độ nhận diện thương hiệu chưa cao và mô hình kinh doanh phụ thuộc vào tự doanh. Trong bối cảnh nhà đầu tư ngày càng thận trọng và có xu hướng chọn lọc cao hơn, những yếu tố này có thể ảnh hưởng trực tiếp đến sức hút của cổ phiếu khi chào sàn.
Như vậy, thành công của các thương vụ IPO sẽ không chỉ phụ thuộc vào quy mô vốn hay tốc độ tăng trưởng, mà quan trọng hơn là khả năng lựa chọn đúng thời điểm và mức định giá hợp lý - yếu tố then chốt quyết định việc cổ phiếu có đủ sức hấp dẫn để thu hút dòng tiền trong một thị trường ngày càng phân hóa mạnh.
