Rủi ro lớn nhất trên TTCK là rủi ro thanh khoản - Ảnh: Hoài Nam
Rủi ro quan trọng nhất cần phải nói đến là thanh khoản, tức là khả năng bán cổ phiếu. Thực tế 99,99% các giao dịch margin là dành cho lướt sóng, nên CTCK sẽ soi tính thanh khoản kỹ nhất khi lập ra danh mục cổ phiếu cho phép margin. Việc dự thảo đưa ra nhiều quy định về chất lượng của DN niêm yết khi xem có cho cổ phiếu vào danh mục hay không có lẽ là không chuẩn, bởi sau khi xem xét tính thanh khoản, các chỉ số tài chính mới được xem xét đến, nhưng chỉ là để tìm kiếm các ngoại lệ hay loại trừ các cổ phiếu đã tăng quá nóng, ví dụ P/E >25 lần. Theo tôi, nên để CTCK tự quyết khi lập danh mục cho chính mình.
Khi ra quy định về tính thanh khoản, bản dự thảo bám vào chỉ số turnover ratio, tức là lấy khối lượng giao dịch trong kỳ chia cho bình quân khối lượng đang lưu hành trong kỳ đó. Dự thảo đưa ra mức tối thiểu 50%, con số này bị 4 CTCK phản đối. Bởi vì vấn đề không nằm ở con số, mà nằm ở chỗ ai cần dùng con số nào?
Xét từ góc độ 1 CTCK, con số khối lượng giao dịch bình quân đơn giản hơn và "thực dụng" hơn. Tuy nhiên, xét từ góc độ bình ổn thị trường, con số được đưa ra trong dự thảo là nên dùng. Vì sao vậy? Bởi vì nếu nhiều CTCK cùng cho margin cho cùng 1 mã, thì rủi ro thanh khoản sẽ tăng lên mà các CTCK sẽ không biết được nếu không có ai tổng hợp và báo cho biết. Nói vậy để thấy rằng, UBCK cần giám sát, theo dõi khối lượng margin tổng, thay vì đưa ra con số turnover ratio tối thiểu thì nên đưa ra hạn mức tối đa, nếu vượt thì yêu cầu dừng và nhất là nên công bố ít ra là hàng tuần để các CTCK có thể điều chỉnh, vừa giảm rủi ro cho chính mình và cho cả thị trường.
Rủi ro thứ hai là chất lượng của DN niêm yết. Có thể vẫn có những CTCK chọn cổ phiếu của DN thua lỗ để đưa vào danh mục margin vì khối lượng giao dịch hàng ngày lớn, nhưng điều đó không phải là tuyệt đối. Chất lượng của DN niêm yết đây là hàm ý về giá trị thật và tính ổn định trong hoạt động kinh doanh chính của DN đó. Các DN làm ăn hiệu quả và ổn định vẫn sẽ an toàn hơn các DN làm ăn phập phù và giá cả không phản ánh đúng giá trị của DN đó. Vậy liệu có cần thiết có hệ thống tiêu chí đánh giá chất lượng DN niêm yết hay không? Đúng là cần, nhưng do quan điểm ở mỗi CTCK là khác nhau, nên nếu quy định cứng luôn như dự thảo là ROE 3% thì… không ổn. Tại sao lại là 3% mà không phải 1% hay 10%…
Xét về mặt giám sát thị trường, UBCK lúc này không cần đưa ra tiêu chí. Sau này có thể thuê 1 tổ chức uy tín để làm định mức tín nhiệm cho các DN niêm yết và lấy kết quả này làm tiêu chuẩn cho các giao dịch margin.
Rủi ro thứ ba là từ chính CTCK. Trong dự thảo của UBCK, có điều 4 nói về tiêu chuẩn đối với CTCK khi muốn cung cấp dịch vụ giao dịch margin, tuy nhiên, những quy định này vẫn chưa đi vào bản chất của vấn đề. Chẳng hạn, một trong những điều kiện để được cung ứng margin là CTCK phải có vốn chủ sở hữu không thấp hơn vốn điều lệ, có lẽ là để chặn các CTCK đang thua lỗ, vì có thua lỗ thì vốn chủ sở hữu mới nhỏ hơn vốn điều lệ.
Tuy nhiên, thua lỗ hiểu vậy quá đơn giản. Sẽ có trường hợp là CTCK đang thua lỗ, nhưng hiệu số này vẫn dương, do công ty trước đây phát hành có nhiều thặng dư, đảm bảo bù đắp cho các khoản lỗ kinh doanh. Đó là chưa kể đến việc năm 2008 là năm tệ hại với rất nhiều CTCK và cho dù năm 2009, các công ty đã làm ăn có lời, 6 tháng năm 2010 cũng có lời, nhưng chưa đủ bù lắp cho khoản lỗ của 2008 (nên khoản mục lỗ lũy kế vẫn âm, khiến hiệu số trên âm).
Nói 2 vấn đề trên để thấy là quy định trong dự thảo vẫn quá sơ hở khi để xảy ra khả năng CTCK có lãi vẫn bị cấm, còn công ty làm ăn lỗ vẫn có thể được cho phép làm margin.
Khi CTCK cho khách hàng làm margin, câu hỏi đặt ra là công ty lấy tiền ở đâu? Luật Chứng khoán cho phép CTCK đi vay, nhưng số nợ trên bảng cân đối kế toán không vượt quá 6 lần vốn chủ sở hữu. Trong mục khoản nợ này có số dư tiền gửi của khách hàng, nên số tiền có thể cho khách hàng margin tối đa chắc chỉ 5 lần (nếu CTCK không muốn tự doanh).
Không hiểu quy định tại Điều 16, Khoản 4 trong dự thảo rằng: "Tổng dư nợ cho vay giao dịch mua ký quỹ của một công ty chứng khoán không được vượt quá 100% vốn chủ sở hữu của công ty" có nghĩa là gì? Nếu không được vượt 100%, thì chắc nhà quản lý "muốn" CTCK tự doanh nốt 400% số tiền vay còn lại, chứ tiền để không để phí à?
Điều cần đưa ra trong dự thảo liên quan đến CTCK là tập trung vào khả năng huy động nguồn vốn để cung cấp dịch vụ margin cho khách hàng mà vẫn đảm bảo mức an toàn chung cho toàn bộ hoạt động của công ty. Cần nghiêm cấm và ngăn chặn được rủi ro lấy tiền của khách hàng này cho vay khách hàng kia.
Muốn làm được vậy, phải có cách phân định rõ nguồn tiền và giám sát được dòng tiền công ty sử dụng khi cho khách hàng vay margin. Ngoài ra, nên quy định tổng số tiền đã dùng vào dịch vụ margin trên tổng số nợ của CTCK hơn là so với nguồn vốn, điều này đảm bảo CTCK vẫn còn dư tiền để làm những công việc khác.
Rủi ro thứ tư là VN-Index, tức là sự biến động giá cổ phiếu trên thị trường. Sự biến động này sẽ quyết định tỷ lệ cho vay, thời hạn cho vay và tỷ lệ xử lý (cắt lỗ).
Hiện nay, do cạnh tranh, do nguồn lực khác nhau và do cả khả năng quản trị rủi ro khác nhau mà các CTCK cho margin với tỷ lệ khác nhau, từ 1:1 (có nơi gọi là 5:5, tức 50%:50%), đến 4:6, 3:7, 2:8… Ký quỹ càng thấp, rủi ro càng cao, bản thân khách hàng cũng hiểu rõ điều này.
Dự thảo Thông tư về margin có quy định là tỷ lệ này không được thấp hơn 50% (Điều 21), tức là chỉ "đánh" 1:1, không cho đánh 4:6 hay 3:7. Rồi Điều 25 cũng có quy định là tài sản ròng có giảm xuống dưới 50% thì khách hàng ngay lập tức phải bổ sung tài sản để nâng lên hơn 50%. Điều này là không linh hoạt theo tình hình thị trường và gây khó cho CTCK khi đáp ứng nhu cầu khách hàng.
Đối với CTCK, khi cho margin 1:1 thì CTCK có nhiều thời gian để xử lý cắt lỗ khi thị trường suy giảm, do đó không nhất thiết cứ phải bắt khách bổ sung tài sản để đảm bảo mức 50%. Với mức 50%, mức cảnh báo hay xử lý có thể đặt ở 25% - 30% trong điều kiện hiện nay mà vẫn khá an toàn.
Như thế bản thân khách hàng thấy giá cổ phiếu có rớt một chút cũng chả sao, họ chưa chắc đã có nhu cầu phải bán đi cắt lỗ mà CTCK cũng chưa chắc muốn khách hàng lúc nào cũng phải bổ sung tài sản. Chỉ khi nào tài sản ròng rơi về mức cảnh báo, CTCK mới có "động lực" làm việc với khách hàng mà thôi.
Đưa ra quy định về mức ký quỹ tối thiểu là cần thiết để ngăn chặn tình trạng cho vay bằng mọi giá nhằm câu khách, dẫn đến rủi ro cho cả hệ thống thanh toán, tuy nhiên, mức tối thiểu mà đến 50% là quá cao.
4 CTCK nói trên đã có những lý luận rất thú vị khi đề cập đến khả năng: "Sở yêu cầu bắt đầu từ ngày… cổ phiếu A không được cho vay ký quỹ nữa, ngay lập tức sẽ là động thái xả bán cổ phiếu và chắc chắn cổ phiếu này sẽ giảm giá liên tục, NĐT có thể buộc phải bán thêm cổ phiếu khác khiến cho thị trường thêm áp lực giảm điểm".
Theo tôi hiểu, chẳng cần đến ngày Sở thông báo ngừng margin cổ phiếu A do lượng margin đã quá lớn (nếu các CTCK phải báo cáo hàng ngày, tự nhiên Sở lại có "thông tin độc quyền" rất nhạy cảm), thị trường cũng sẽ có kẻ biết và sẽ có "nhu cầu" bán cổ phiếu, thậm chí bán khống.
Nói cách khác, trước khi có một lượng cung nào đó được xả ra, sẽ có nhu cầu xả hàng trước đó của ai đó, thậm chí bán khống, để kiếm lời từ thị trường giá xuống.
Việc làm của Sở chỉ góp phần… đẩy nhanh tốc độ rớt giá cổ phiếu, rồi sẽ gián tiếp góp phần "ngăn chặn" NĐT và CTCK cắt lỗ, bán mãi không được và giá cổ phiếu lại sẽ rớt tiếp, rớt tiếp…
Cái vòng luẩn quẩn cứ sẽ xoay vòng nếu không bị chặn lại bởi cơ chế circuit breaker, thu hẹp biên độ (rất Việt Nam) hoặc cơ chế bán khống hợp pháp.
Cho phép làm margin không chỉ đáp ứng nhu cầu có thật đã và đang được cung ứng trên thị trường, mà còn là tiền đề để sau này đổi mới tư duy mà cho phép NĐT bán khống.
Khi có người có nhu cầu sử dụng margin, cũng sẽ có người có nhu cầu sử dụng chiêu bán khống và 2 lực lượng này sẽ kiềm chế lẫn nhau và tạo ra sự cân bằng cho thị trường. Bên cạnh những mặt tiêu cực cần hạn chế, bán khống có một mặt tích cực không thể phủ nhận là góp phần tạo cầu.
