Với một nền kinh tế bị đô la hoá cao thì ngân hàng trung ương nước đó khó có thể độc lập trong thực thi chính sách tiền tệ.
Thứ nhất, đứng trên giác độ quản lý kinh tế vĩ mô, thực hiện giải pháp bán chứng khoán cho các nhà ĐTNN, thu ngoại tệ sẽ gây bất ổn thị trường tài chính và NHNN khó kiểm soát thị trường tiền tệ.
Cụ thể nhất là điều hành chính sách tiền tệ (CSTT), đối với một nền kinh tế bị đô la hoá cao thì ngân hàng trung ương nước đó khó có thể độc lập trong thực thi CSTT, mà sẽ phụ thuộc nhiều vào CSTT của nước có đồng tiền chi phối. Một nền kinh tế được đánh giá là có mức độ đôla hoá cao, được xem xét trên tiêu chí tổng tiền gửi bằng ngoại tệ gửi tại các NHTM/tổng tiền gửi của NHTM vượt quá 30%; hoặc tổng tiền gửi bằng ngoại tệ/M2 vượt quá 25%. Ngoài ra, mức độ đôla hoá còn được xem xét thêm ở một số tiêu chí khác, như mức độ cho vay bằng ngoại tệ của các NHTM (còn gọi là mức độ đôla hoá bên tài sản có) và mức độ thanh toán bằng ngoại tệ (bằng tiền mặt và chuyển khoản) của nền kinh tế.
Việt
Do vậy, nếu để giảm nhu cầu tiền đồng cho nhà ĐTNN mà sử dụng giải pháp cho phép doanh nghiệp phát hành cổ phiếu thu bằng ngoại tệ thì mức độ đôla hoá ngày càng cao, do tiền gửi bằng ngoại tệ tại các NHTM tăng cao. Tại thời điểm hiện nay, lãi suất bằng ngoại tệ đang có xu hướng giảm do FED liên tục hạ lãi suất, lãi suất VND lại có xu hướng tăng do lạm phát tại Việt Nam đang khá nóng, nhu cầu cho vay bằng ngoại tệ ngày càng cao, việc tăng tiền gửi ngoại tệ tại các NHTM là điều kiện tốt để các ngân hàng này tăng cho vay bằng ngoại tệ. Cho dù NHNN có hạn chế đối tượng cho vay bằng ngoại tệ, thì với thị trường tài chính non trẻ hiện nay, rủi ro đạo đức dễ nảy sinh, và cho vay bằng ngoại tệ vẫn tăng cao (điều này đã được minh chứng trong những năm 1993-1996, khi đó tỷ giá ổn định, lãi suất VND cao hơn lãi suất bằng ngoại tệ, đối tượng cho vay bằng ngoại tệ chỉ là cho nhập khẩu hàng hoá, nhưng dư nợ tín dụng bằng ngoại tệ vẫn tăng cao), và sức ép tăng giá VND sẽ rất lớn khi các doanh nghiệp vay ngoại tệ bán lấy tiền đồng để đầu tư trong nước. Tình trạng này xảy ra thì vấn đề khan hiếm tiền đồng vẫn tồn tại, nếu không có sự can thiệp của NHNN.
Trong trường hợp "đảo chiều", dòng vốn ĐTNN chảy ra, nhu cầu ngoại tệ gia tăng, nếu dự trữ ngoại tệ của NHNN không đủ để can thiệp thì áp lực xuống giá VND là rất lớn. Trong khi đó, ngoại tệ nằm rải rác ở các NHTM, không tập trung vào NHNN, hiện tượng đầu cơ ngoại tệ sẽ gia tăng, tăng áp lực xuống giá VND (hiện tượng này đã xẩy ra năm 1997-1998, khi VND xuống giá, các DN găm giữ ngoại tệ, buộc NHNN phải sử dụng hàng loạt các biện pháp mạnh, như kết hối, hạ thấp tỷ lệ lãi suất tiền gửi ngoại tệ của các DN tại NHTM). Khi đó, việc kiểm soát thị trường ngoại hối của NHNN để đảm bảo ổn định tiền tệ là rất khó khăn, có thể phải sử dụng các biện pháp khẩn cấp để phòng chống khủng khoảng tiền tệ có thể xảy ra, trước nguy cơ rút vốn ồ ạt mà NHNN không đủ dự trữ ngoại tệ để can thiệp.
Thứ hai, xét về khía cạnh vi mô, khi các NHTM huy động được nhiều ngoại tệ thì sẽ đẩy mạnh cho vay ngoại tệ, rủi ro mất an toàn hệ thống là rất lớn.
Khi các NHTM huy động được nhiều ngoại tệ, phải có phương án sử dụng ngoại tệ và có hai hướng sử dụng ngoại tệ phổ biến được các NHTM áp dụng:
- Cho vay ngoại tệ đối với nhà đầu tư trong nước. Việc này sẽ làm tăng dư nợ tín dụng bằng ngoại tệ. Khi cho vay bằng ngoại tệ, sẽ xảy ra các rủi ro sau: (i) rủi ro về thanh khoản, nguồn ngoại tệ huy động được của các doanh nghiệp chủ yếu là rất ngắn hạn (phần lớn là không kỳ hạn), nhưng đầu tư tín dụng bằng ngoại tệ kỳ hạn thường dài hơn. Khi các NHTM mất khả năng thanh khoản ngoại tệ thì NHNN cũng khó có khả năng cứu giúp, vì nguồn ngoại tệ của NHNN là có giới hạn; (ii) rủi ro về tỷ giá là rất lớn đối với các doanh nghiệp vay ngoại tệ, nếu VND mất giá, khả năng trả nợ khoản vay của doanh nghiệp cho NHTM sẽ khó khăn và khủng hoảng nợ ngoại tệ có thể xảy ra đối với các NHTM khi có sự đảo chiều dòng vốn.
- Đầu tư vào các chứng khoán ở nước ngoài. Hướng đầu tư này sẽ gia tăng trong trường hợp lãi suất quốc tế cao hơn lãi suất trong nước. Tuy nhiên, trong tình hình hiện nay, lãi suất trong nước đang cao hơn lãi suất nước ngoài nên các NHTM chủ yếu đầu tư trong nước.
Như vậy có thể thấy, xét cả trên khía cạnh vi mô và vĩ mô, giải pháp bán chứng khoán cho nhà ĐTNN thu ngoại tệ đều không hiệu quả và dễ gây ra nguy cơ bất ổn định thị trường tài chính . Giải pháp tốt nhất để giải quyết bài toán tiền đồng cho nhà ĐTNN vẫn là việc NHNN mua ngoại tệ. Tuy nhiên, mức độ mua bao nhiêu phụ thuộc vào khả năng hấp thụ vốn của nền kinh tế, khả năng kiểm soát lạm phát và mức mua vào vừa phải để thị trường chứng khoán phát triển ổn định vững chắc. Để thực hiện được điều này cần có sự phối hợp giữa NHNN và Bộ Tài chính, để quyết định mức can thiệp ngoại hối của NHNN đối với thị trường một cách hợp lý nhất. Đồng thời, Bộ Tài chính cũng cần xem xét lại việc bán trái phiếu chính phủ hiện nay cho nhà ĐTNN ở mức độ nhất định, không nên thả lỏng. Vì hiện nay, đang có sự chênh lệch quá lớn về lãi suất trái phiếu giữa thị trường trong nước và thị trường quốc tế, nhà ĐTNN mua trái phiếu chính phủ Việt Nam với khối lượng lớn (đến 70% tổng giá trị trái phiếu phát hành của Chính phủ), tạo sức ép tăng cung ngoại tệ. Nếu hạn chế được một phần đầu tư này sẽ góp phần giảm cung ngoại tệ và cầu VND trên thị trường.
