Bài toán hiệu suất ngành quỹ trong thị trường phân hóa mạnh

VN-Index và khoảng cách với đa số cổ phiếu

Trong giai đoạn 2025-2026, khoảng cách giữa VN-Index và phần lớn cổ phiếu trên thị trường ngày càng rõ nét. Chỉ số vẫn duy trì xu hướng tăng, nhưng đà tăng yếu đi đáng kể khi loại trừ đóng góp của nhóm Vingroup, đặc biệt từ nửa cuối năm 2025. Xu hướng này tiếp diễn trong năm 2026, cho thấy đà tăng tập trung ở một nhóm cổ phiếu vốn hóa lớn thay vì lan tỏa đồng đều.

Đặc điểm này xuất phát từ phương pháp tính theo giá trị vốn hóa, theo đó doanh nghiệp càng lớn càng có ảnh hưởng mạnh đến chỉ số. Đến ngày 28/8/2026, nhóm cổ phiếu Vingroup chiếm khoảng 32,6% VN-Index, 37,1% VN30 và 30,8% VN100. Với tỷ trọng này, biến động của nhóm Vingroup có thể chi phối đáng kể mức tăng của chỉ số, trong khi nhiều nhóm ngành chiếm tỷ trọng lớn trong danh mục quỹ không tăng tương ứng, khiến hiệu suất quỹ khác biệt đáng kể so với chỉ số.

Sự phân hóa diễn ra trong bối cảnh môi trường đầu tư cổ phiếu trở nên kém thuận lợi. Xung đột địa chính trị và giá năng lượng tăng cao khiến quá trình hạ nhiệt lạm phát toàn cầu chững lại, kéo kỳ vọng chính sách tiền tệ từ nới lỏng sang thắt chặt trở lại. ECB đã tăng lãi suất 25 điểm cơ bản trong tháng 9/2026, trong khi Fed và nhiều ngân hàng trung ương lớn khác cũng đứng trước khả năng tiếp tục nâng lãi suất nếu áp lực giá cả kéo dài. Điều này đẩy lợi suất trái phiếu lên cao, làm tăng chi phí vốn và tỷ lệ chiết khấu, qua đó gây áp lực lên định giá cổ phiếu và dòng vốn tại các thị trường mới nổi.

Khoảng cách hiệu suất đến từ cấu trúc danh mục

Khoảng cách giữa VN-Index và hiệu suất quỹ trước hết phản ánh sự khác biệt về cấu trúc danh mục, thay vì cho thấy năng lực quản lý quỹ suy giảm.

Tại Việt Nam, ông Bùi Văn Huy, Tổng giám đốc FIDT cho rằng, mặt bằng lãi suất quốc tế cao hơn làm thu hẹp dư địa nới lỏng tiền tệ, đồng thời gia tăng áp lực lên tỷ giá, thanh khoản và chi phí huy động vốn. Trong khi nhóm cổ phiếu Vingroup được hỗ trợ bởi các động lực riêng và có tỷ trọng lớn trong chỉ số, nhiều ngành như ngân hàng, bán lẻ và vật liệu vẫn chịu tác động trực tiếp từ chi phí vốn cao và triển vọng lợi nhuận phân hóa. Đây cũng là những nhóm chiếm tỷ trọng đáng kể trong danh mục của các quỹ mở cổ phiếu. Vì vậy, khoảng cách giữa VN-Index và hiệu suất quỹ trước hết phản ánh sự khác biệt về cấu trúc danh mục, thay vì cho thấy năng lực quản lý quỹ suy giảm.

Đến ngày 28/8/2026, theo tính toán của FIDT, P/E của VN-Index ở mức 12,61 lần, nhưng giảm còn 10,32 lần khi loại nhóm Vingroup; P/B tương ứng giảm từ 2,16 xuống 1,69 lần. Chênh lệch tương tự cũng xuất hiện ở VN30 và VN100. Điều này cho thấy mặt bằng định giá của thị trường đang chịu ảnh hưởng đáng kể từ một nhóm cổ phiếu vốn hóa lớn, trong khi phần còn lại của thị trường giao dịch ở mức thấp hơn rõ rệt.

Theo ông Huy, khoảng cách trên không chỉ phản ánh vấn đề định giá mà còn cho thấy sự khác biệt giữa diễn biến của chỉ số và hiệu quả đầu tư. Mức tăng mạnh của một số cổ phiếu lớn có thể nâng điểm số VN-Index ngay cả khi phần lớn cổ phiếu còn lại tăng chậm, đi ngang hoặc giảm giá.

Sự khác biệt càng rõ khi nhìn vào cơ cấu danh mục quỹ. Theo báo cáo danh mục tháng 7/2026, các quỹ mở cổ phiếu phân bổ bình quân 39,7% vốn vào ngành ngân hàng, 14,2% vào bất động sản và 10,6% vào bán lẻ. Hiệu suất chứng chỉ quỹ do đó phụ thuộc nhiều hơn vào tăng trưởng tín dụng, sức cầu tiêu dùng, khả năng phục hồi của doanh nghiệp và chất lượng tài sản, thay vì biến động của nhóm cổ phiếu Vingroup đang dẫn dắt VN-Index.

Cơ hội ở lợi nhuận và định giá

Khoảng cách giữa VN-Index và danh mục quỹ cho thấy hiệu quả chứng chỉ quỹ không nên chỉ được đánh giá tại một thời điểm. Nhà đầu tư cần đối chiếu diễn biến của phần thị trường ngoài nhóm Vingroup, chiến lược đầu tư và kết quả trong chu kỳ 24-36 tháng. Mức giảm của giá trị tài sản ròng (NAV), khả năng kiểm soát biến động, tốc độ phục hồi và tỷ suất sinh lời dài hạn phản ánh đầy đủ hơn chất lượng quản lý danh mục.

FIDT cho rằng, cách tiếp cận này giúp phân biệt ảnh hưởng từ cấu trúc chỉ số với năng lực của quỹ. Nếu một quỹ tăng chậm hơn VN-Index nhưng vẫn bám sát diễn biến của nhóm thị trường phù hợp với chiến lược và có kết quả tương đương các quỹ cùng nhóm, chênh lệch hiệu suất chủ yếu đến từ cơ cấu thị trường. Ngược lại, nếu quỹ liên tục kém hơn nhóm so sánh, nguyên nhân cần được xem xét ở lựa chọn cổ phiếu, phân bổ ngành và quản trị rủi ro.

Việt Nam được FTSE Russell xác nhận nâng lên thị trường mới nổi thứ cấp, với lộ trình phân bổ dòng vốn từng bước dự kiến từ tháng 9/2026 đến tháng 9/2027. Trong giai đoạn đầu, dòng vốn thụ động vẫn phân bổ theo tỷ trọng vốn hóa nên nhóm Vingroup có thể tiếp tục hưởng lợi lớn. Theo ước tính, VIC, VHM, VRE và VPL có thể nhận gần 46% dòng vốn vào các cổ phiếu Việt Nam thuộc FTSE Emerging All Cap. Tác động tích cực đối với phần còn lại của thị trường sẽ rõ hơn nếu dòng vốn chủ động gia tăng và lợi nhuận doanh nghiệp phục hồi.

Theo ông Huy, trong bối cảnh chi phí vốn còn cao và lãi suất toàn cầu chưa thực sự thuận lợi, đây chưa phải giai đoạn phù hợp để gia tăng mạnh tỷ trọng vào các quỹ cổ phiếu có mức độ biến động cao. Với tầm nhìn trung và dài hạn, nhà đầu tư có thể giải ngân từng phần vào quỹ cân bằng hoặc quỹ theo chiến lược phòng thủ linh hoạt. Việc duy trì tỷ trọng tiền gửi, trái phiếu và cổ phiếu có nền tảng ổn định giúp các quỹ này hạn chế mức giảm khi thị trường điều chỉnh, đồng thời tạo dư địa tăng tỷ trọng cổ phiếu khi chi phí vốn hạ nhiệt hoặc triển vọng lợi nhuận rõ ràng hơn. Nhà đầu tư nên xem xét cơ cấu tài sản thực tế và khả năng điều chỉnh danh mục của từng quỹ, thay vì chỉ dựa vào tên gọi “cân bằng” hay “phòng thủ”.

P/E của VN-Index giảm còn 10,32 lần khi loại nhóm Vingroup, mở ra dư địa đáng chú ý ở nhiều cổ phiếu có nền tảng cơ bản tốt, trong đó có những doanh nghiệp đang nằm trong danh mục các quỹ đầu tư. Mặt bằng định giá thấp hơn cũng phản ánh trong danh mục của các quỹ mở. Dữ liệu tính đến ngày 4/9/2026 cho thấy, 19/33 danh mục cổ phiếu của các quỹ cổ phiếu trên Fmarket có P/E thấp hơn VN-Index.

Lý giải sự “lệch pha” giữa tăng trưởng lợi nhuận và mặt bằng định giá, ông Đinh Đức Minh, Giám đốc Đầu tư cấp cao, VinaCapital cho rằng, thị trường hiện không hẳn đối mặt với một thông tin xấu hay biến cố tiêu cực cụ thể. Vấn đề cốt lõi nằm ở tâm lý nhà đầu tư suy yếu trong bối cảnh mặt bằng lãi suất tăng đáng kể. Nhiều doanh nghiệp có nền tảng cơ bản tốt nhưng cổ phiếu vẫn giảm sâu do niềm tin chung trên thị trường suy giảm.

Bên cạnh đà tăng trưởng lợi nhuận, tiến trình nâng hạng thị trường được kỳ vọng sẽ tạo thêm động lực thu hút dòng vốn quốc tế. Với nhà đầu tư dài hạn, điều quan trọng là duy trì sự kiên nhẫn để chờ đợi những cải thiện này được phản ánh vào giá tài sản.

Nhận định về các đợt điều chỉnh mạnh trước đây, ông Đinh Đức Minh cho biết, điểm chung dễ nhận thấy nhất là chứng khoán đều bị đẩy về vùng định giá rất rẻ trước khi bước vào chu kỳ phục hồi kéo dài khoảng 1-2 năm, với mức tăng tổng thể từ đáy dao động khoảng 80-100%. Điểm khác biệt chủ yếu nằm ở nguyên nhân cốt lõi của mỗi đợt giảm, trong khi quy luật hồi phục phía sau vẫn tương đối nhất quán.

Phan Hằng