Trong vài tuần gần đây, chi phí để nhà đầu tư vay tiền nhằm đặt cược vào thị trường chứng khoán Mỹ đã tăng mạnh theo cách mà ngay cả các chuyên gia kỳ cựu tại Phố Wall cũng bất ngờ. Đằng sau biến động này là sự hội tụ của nhiều yếu tố: cơn sốt cổ phiếu công nghệ và AI, sự bùng nổ của các sản phẩm đầu tư đòn bẩy dành cho nhà đầu tư cá nhân và thương vụ IPO lịch sử của SpaceX với mức định giá 75 tỷ USD.
Áp lực tích tụ từ nhiều phía
Thị trường đang ghi nhận sự căng thẳng rõ rệt trong việc phân bổ nguồn lực của các định chế tài chính. Biểu hiện rõ nhất là biên độ chi phí tài trợ (financing spreads) - phần chênh lệch giữa lãi suất hàm ý từ hợp đồng tương lai chỉ số S&P 500 và lãi suất tài trợ bằng trái phiếu kho bạc Mỹ - đã tăng mạnh.
Theo ông Bram Kaplan, Giám đốc chiến lược phái sinh vốn cổ phần khu vực châu Mỹ của JPMorgan Chase & Co., đây là một trong những đợt biến động lớn và đắt đỏ nhất mà ông từng chứng kiến ngoài giai đoạn cuối năm. Đáng chú ý, hiện tượng này xảy ra vào giữa năm, khi không có yếu tố mùa vụ rõ ràng.
Một nguyên nhân được nhắc đến nhiều là sự phát triển nhanh của các quỹ ETF đòn bẩy. Các quỹ này sử dụng công cụ phái sinh như hợp đồng tương lai và hợp đồng hoán đổi (swaps) để khuếch đại lợi nhuận (và chấp nhận nguy cơ thua lỗ tương ứng). Bà Natasha Sibley, nhà quản lý danh mục đầu tư tại Janus Henderson cho biết, nhu cầu của nhà đầu tư cá nhân đối với các sản phẩm này đang ở mức rất cao, đặc biệt trong lĩnh vực bán dẫn.
Bên cạnh đó, thương vụ IPO của SpaceX cũng tạo áp lực lớn lên bảng cân đối kế toán của các ngân hàng bảo lãnh phát hành. Ông Paolo Tonucci, CEO thị trường vốn tại Marex Group Plc nhận định, năng lực phân bổ vốn của các tổ chức tài chính là hữu hạn, trong khi họ đang phải tập trung nguồn lực lớn cho thương vụ này.
Sự phân hóa về chi phí vốn và thanh khoản
Chi phí tài trợ trên thị trường chứng khoán Mỹ tăng mạnh khi nhu cầu sử dụng đòn bẩy và các thương vụ quy mô lớn đồng thời gia tăng.
Điều đáng chú ý là áp lực này không xuất hiện đồng đều trên toàn hệ thống. Trong khi chi phí tài trợ cho vị thế cổ phiếu tăng mạnh, thị trường tài trợ bằng trái phiếu kho bạc lại diễn biến ngược lại. Lãi suất repo hiện ở mức thấp, thậm chí thấp hơn lãi suất mục tiêu của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed).
Nguyên nhân là lượng tiền mặt trên thị trường vẫn rất dồi dào. Theo dữ liệu từ Investment Company Institute, khoảng 262 tỷ USD đã chảy vào các quỹ thị trường tiền tệ kể từ tháng 4, nâng tổng quy mô ngành lên kỷ lục 7.890 tỷ USD. Trong khi đó, nguồn cung tín phiếu kho bạc thu hẹp sau mùa thuế, khiến tài sản thế chấp trở nên khan hiếm và kéo lãi suất repo xuống thấp.
Hợp đồng chuẩn tháng 6 của CME Group cho thấy mức chênh lệch trong hợp đồng tương lai S&P 500 đã lên cao nhất từ đầu năm 2026. Ngược lại, lãi suất cho vay thế chấp bằng trái phiếu kho bạc qua đêm (SOFR) liên tục giao dịch dưới mức lãi suất dự trữ của Fed kể từ cuối tháng 4. Theo ông Mark Cabana, Giám đốc chiến lược lãi suất Mỹ tại Bank of America, điều này chứng minh áp lực chủ yếu xuất phát từ lĩnh vực phái sinh cổ phiếu chứ không phải từ sự thiếu hụt thanh khoản trên toàn hệ thống.
Ai chịu thiệt, ai hưởng lợi?
Tình trạng thắt chặt nguồn vốn tác động không đồng đều đến các nhóm nhà đầu tư. Ông Bram Kaplan cho biết, các nhà quản lý tài sản đang nắm giữ vị thế mua ròng hợp đồng tương lai ở mức rất cao, trong khi các quỹ phòng hộ và các quỹ giao dịch thuật toán cũng sử dụng đòn bẩy lớn. Khi thị trường tăng giá, lượng vốn cần thiết để duy trì các vị thế này cũng tăng theo, khiến áp lực ngày càng lớn.
Ở chiều ngược lại, những tổ chức sở hữu lượng tiền mặt dồi dào như quỹ hưu trí hay quỹ tài sản quốc gia có thể hưởng lợi. Họ có thể tận dụng chiến lược kinh doanh chênh lệch giá (cash-and-carry), mua cổ phiếu trong rổ S&P 500 và đồng thời bán hợp đồng tương lai để hưởng phần chênh lệch.
Theo bà Natasha Sibley, các ngân hàng đã chủ động tiếp cận nhóm nhà đầu tư này sau những đợt thắt chặt trước đó. Nhiều tổ chức đã xác định mức lợi suất mục tiêu để giải ngân lượng tiền mặt đang nắm giữ. Vì vậy, vấn đề hiện nay không còn là liệu họ có tham gia hay không, mà là thời điểm họ giải ngân thực tế.
